減速気味だったインド経済が再浮上のワケ
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・高額紙幣廃止やGST導入に伴うマイナス影響の一巡により景気は持ち直し
・ビジネス環境の改善や政治基盤の安定化を背景に投資も拡大
・欧米の金融政策の正常化や環境規制の厳格化には留意が必要
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■親ビジネス的なモディ政権の経済政策
2018年のインド経済は、（1）これまでの景気下押し要因の一巡、（2）ビジネス環境の改善を受けた投資の持ち直し、（3）政治基盤の一段の安定化に伴う経済改革ペースの加速、の3点を主因に成長率は持ち直していくと見込まれる。
最初に、再成長のカギを握るモディ政権の経済政策ついて、簡単におさらいしておこう。グジャラート州の経済改革を通じた外資誘致で手腕を発揮したモディ氏は、2014年5月に首相に就任して以降、GSTの導入、外資規制の緩和、破産倒産法の整備、建設許可手続きや事業設立に関するオンラインシステムの導入などの取り組みを進めてきた。
これらの政策には、これまで成長を阻害してきた複雑かつ非効率なビジネス環境を打破し、内外からの投資を促進しようという狙いが込められている。
■高額紙幣廃止やGST導入の影響は一巡
モディ政権の経済政策が短期的には景気を下押してものの、すでに悪影響は一巡しつつある。インド経済は、2017年前半にかけて減速傾向が続いた。これは、マネーロンダリングや偽装紙幣の取締りを強化するため、2016年11月に政府が突如打ち出した高額紙幣の廃止後の現金不足や、2017年7月からのGST（Goods and Services Tax）の導入に伴う混乱などが原因であった。実質GDP成長率をみても、2017年4〜6月期に前年比+5.7％と、2014年1〜3月期以来の低成長となった（図表1）。
しかし、これらの景気下押し要因は一巡しつつある。高額紙幣廃止のマイナス影響は、2017年前半にかけて新紙幣の供給が進んだことに加え、電子マネーやインターネットバンキングなどのデジタル決済の利用も急増したことにより、すでに解消されている。
GSTの導入についても、一部の企業では依然として混乱が続いているとの報道はあるものの、政府や企業の新たな納税システムへの移行はおおむね順調に進んでいる。GST導入により税率が低下した日用品や自動車では導入前に買い控えが起きたが、GST導入後の販売は持ち直している。景気下押し圧力が薄れた結果、2017年11月末に公表された7〜9月期の実質GDP成長率が6四半期ぶりに加速するなど、各種経済指標にも底入れ感が見られるようになってきた。
■ビジネス環境の改善受け投資の拡大も期待
冒頭に説明したように、ビジネス環境の改善を受けた投資の拡大も期待できる。
2017年に成長率を押し下げたGSTの導入についても、もともとの狙いは、税制の簡素化に伴う納税コストの減少、州をまたぐ最適なサプライチェーンの構築を通じた生産性向上・インフレ抑制、対内直接投資の増加、などを通じて景気を押し上げることであった。導入時に混乱を招いたのは、新税制に対応したITシステムの導入や納税に関わる職員のトレーニングの必要性など追加的な企業負担を伴ったからに過ぎない。
これらの一連の改革を受け、世界銀行は、2017年10月末に発表した最新のビジネス環境調査のランキングで、インドを前年の130位から100位に引き上げた（図表2）。インドは、もともと総人口13億人、平均年齢25歳という若くて巨大な潜在市場を持っているため、近年の事業環境の改善は多国籍企業にとってインド進出に対する関心を高める要因になるだろう。
2019年度に下院総選挙を控え、政治面からのバックアップも期待できる。今後発表される2018年度の予算案では、輸送・エネルギーインフラ開発や農村開発などに配慮した予算編成が行われるとみられる。これまで打ち出してきた「メイク・イン・インディア」、「デジタル・インディア」、「スキル・インディア」などの政策の実現に向けた新たな施策も打ち出され、インド国内で活動する企業の経営環境を改善することになるだろう。
■経済改革ペースが加速し消費・投資マインドを刺激
さらに、モディ政権の政治基盤が一段と安定化するため、経済改革の進捗ペースが加速しそうである。インドの議会制度は2院制を採用しており、下院ではモディ首相が率いるインド人民党（BJP）を中心とした与党連合が過半数を占めている。
一方、上院での議席は3割程度にとどまっており、経済改革に向けた法案が上院を通過することが困難な状況が続いていた。上院の議席は2年ごとに3分の1ずつ改選される制度であるため、両院間のねじれが解消するようになるまでには、相当の時間がかかると見込まれていた。
しかし、一部の野党が政権支持派へ転向したため、2018年中にも与党連合が上院で過半数を占める可能性が高まってきている。さらに、上院議員は州議会を通じて選出されるが、2017年12月に2州（グジャラート州、ヒマチャルプラデシュ州）で行われた州議会選挙ではBJPが単独過半数の議席を獲得し、モディ政権支持の流れが続いていることを示した。2018年中には全29州のうち8州で議会選挙が予定されており、ここでBJPが議席を伸ばすことができれば、経済改革に向けた機運が一段と高まることになる。これは、国内の消費・投資マインドを改善することになるだろう。
■リスク要因は環境規制の厳格化、欧米の金融政策
以上のように、2017年前半にかけて景気減速が続いたインド経済は、再び持ち直しに向かうと予想される。もっとも、内外のリスク要因によって経済が下振れやすい構造にあることに変わりはない。仮に大きなショックに見舞われれば、2016年のように成長率が低下することになるだろう。当面注意しておくべきリスクとして、欧米の金融政策の正常化と環境規制の強化の2点が挙げられる。
欧米の金融政策の正常化については、足元の株価や為替相場がすでに相当程度影響を織り込んでいるため、緩やかなペースで正常化が進む限りは大幅なルピー安や株安が進むリスクは小さい。しかし、欧米が市場予想を上回るペースで利上げを実施する場合、インドからの資本流出が加速する可能性もある。
実際、2013年5月に米連邦準備理事会（FRB）のバーナンキ議長が量的緩和政策の縮小について言及した局面では、資本流出によりルピーが大幅に減価した（バーナンキショック）。ルピー安による輸入物価の上昇が国内のインフレ圧力を高め、これに対応するため金融政策が引き締められて景気が減速した。足元の消費者物価の伸び率は、中央銀行の目標レンジ（4±2％）に収まっているものの（図表3）、レンジの上限に近づいているだけに、資本流出に端を発するインフレ圧力には注意しておく必要がある。
他方、国内リスクとしては、深刻な大気汚染に対応するための排ガス規制や、多発する交通事故抑制に向けた自動車・二輪車の安全規制の強化が挙げられる。もちろん、政府は、企業に与える影響に十分に配慮しながら段階的に規制を強化していくと考えられる。
しかし、これまで短期的な経済混乱も辞さない姿勢で、高額紙幣の廃止やGSTの導入といった大胆な改革を実施した前例もある。そのため、環境規制・安全規制の大幅な厳格化により、製造業の生産活動が一時期に混乱するリスクもゼロとは言い切れないだろう。
実際、政府は環境対応に向けた取り組みを加速させている。例えば、2020年4月から実施予定だった新たな排ガス規制に対応した燃料の導入は、首都ニューデリーで2年前倒しし、2018年4月から始まることとなった。安全規制についても、2017年10月に自動車のエアバッグ搭載を標準化したほか、二輪車のアンチロック・ブレーキング・システム（ABS）装備も2018年から義務化される。自動車・二輪車メーカーは、環境性能・安全性能の引き上げに伴って販売価格が上昇し、販売台数が減少することを懸念している。
欧米の金融政策正常化に備えた予防的な金融引き締めや環境・安全規制の強化は、中期的な景気の安定性向上や生活環境の改善に繋がるものであり、過度に悲観視する必要はない。しかし、短期的には景気押し下げ要因となる公算が大きいため、当面、政府・中央銀行の政策動向を注意してみておく必要がある。
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日本総合研究所調査部副主任研究員。1983年生まれ。2008年3月 東京大学大学院経済学研究科終了、同年4月日本総合研究所入社、調査部マクロ経済研究センターに所属。11年4月より内閣府経済社会総合研究所へ出向、2012年4月帰任。2015年5月から三井住友銀行シンガポール支店新興国戦略本部へ出向、2017年5月帰任。現在に至る。専門分野はアジアマクロ経済。
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（日本総合研究所調査部副主任研究員 熊谷 章太郎）
