日銀が動いても｢1ドル150円の終わり｣が見えない
3カ月で「念のため」の1％金利上限を取り払う羽目に。10月31日に記者会見を行った植田総裁（撮影：今井康一）
前年度比1.9%から同2.8%へ――。日銀は10月31日の金融政策決定会合で公表した「展望レポート」で、2024年度の物価上昇率見通し（生鮮食品を除く総合）を大きく引き上げた。
政府が打ち出した物価高対策で2023年度のエネルギー価格が押し下げられる反動があるとはいえ、「賃上げなどを加えなければ出ない数字」（エコノミスト）と驚きをもって受け止められた。
2022年度から3年連続で2％超となり、エネルギーを除いてみても、2024年度、2025年度とも1.9%という物価見通しだ。この数字からは、もはや「2％物価目標の持続的安定的な実現」を否定しがたいが、日銀の判断はまだそこには至らない。植田和男総裁は会見で、「現在では十分な確度を持って見通せる状況にない」と述べた。
「確度」を問い始めた日銀
これまで足元の物価が2％を超えてきた中でも緩和を続ける理由として、日銀は先々の「見通し」が2％に達していないことを挙げた。2％台の見通しが続くようになると、今度は「確度を持って見通せるか」とゴールポストをさらに後ズレさせたのだ。
「確度が高まっていることは事実」と述べつつ、「十分ではない」。この「確度」とは多分に主観的で、なにかデータで明確に示せるものではない。裏を返せば日銀は、「目標達成を宣言して政策の枠組み修正」に踏み切るうえで裁量を手にした状態だ。
なにか物差しに基づいて判断するのではなく、フリーハンドを得たという点では、今回決めたイールドカーブ・コントロール（YCC、長短金利操作）の柔軟化も同様だ。
7月の会合では、10年物国債金利を指し値オペ（利回りを指定しての無制限の国債買い入れ）で抑えこむ上限をそれまでの0.5%から1％に引き上げたが、今回の決定では1％を「メド」に置き換え、指し値オペの利回りは「金利の実勢をふまえて適宜決定」とした。
長期金利のコントロールは手放していない
確かに、上限値を明示して長期金利をコントロールしようとすれば、金利が上限値に到達した時、際限なく購入する羽目に陥る。その副作用をなくすための「YCC柔軟化」だが、今回の決定で日銀は長期金利のコントロール自体を手放したわけではない。
会見で植田総裁は「1％を継続的に大きく超えることは考えていない」と述べるにとどまり、「どの水準で、どのタイミングで抑え込むか」という裁量はかえって日銀当局に委ねられている。
コントロールの判断理由として植田総裁は「投機的な動きか市場実勢か」という点も挙げたが、投機と実勢の区別が難しいことは、自身が過去の会見で認めているとおりだろう。
これまで大規模緩和を進める段階では、日銀は物価目標や国債買い入れを行ううえでの目安を示し、金融政策の先行きの方針を示すこと自体を緩和効果につなげてきた。しかし、正常化に歩を進める現状では、それらは政策判断の縛りになるとして、数値を不透明にしつつ、状況に応じて判断できる裁量を広げているように受け止められる。
裁量を広げる背景には、先行きを見通すのが難しい中で先手を打ちやすくしたいという思いもあるだろう。アメリカの長期金利の思わぬ高騰と、それが招く歴史的な円安。日銀をとりまく市場環境はきわめて不確実だ。
金融政策決定会合後の記者会見で長期金利が1％に近付いたのは想定外だったのかという問いに植田総裁は「可能性としては意識していたが、私どもの物価見通しが上振れしてきた」と語った。アメリカ国債の利回り上昇が「わが国の金利に及んできたことも背景にある」（植田氏）と指摘した。
思わぬ海外金利の動きが為替に影響し、今後の物価水準を考えるうえで日銀に試練をもたらしている。7月時点で1ドル＝140円程度だったが、現在は1ドル＝150円と10円も円安が進んだ。
価格転嫁の影響が長引いている
アメリカでは堅調な経済環境が続き、FRB（連邦制度準備理事会）は政策金利を高水準で維持する引き締め姿勢が鮮明だ。そして、その期間が来年末近くまで長引くと予想されている。一方で、日銀はYCCやマイナス金利政策を続け、緩和姿勢を変えておらず、植田総裁も「外国の金利動向が為替レートの主な変動要因」と説明する。
物価見通しの引き上げについて、「輸入物価の上昇を起点とする価格転嫁の影響が長引いている」（植田氏）ことが背景にある。
足元の円安はエネルギーや食料品など輸入品の物価高を助長しており、植田総裁も物価見通しの上振れに円安の影響はあるかとの質問には「若干、その影響を織り込んでいる」と語った。
今後も1ドル＝150円の円安水準が続きそうだ。10月の会合中には事前にYCC再修正に関する報道が出た。その際に海外メディアや金融機関を中心に一部でYCCの事実上撤廃や引き締め姿勢への本格転換への見方がなされ、為替は一時1ドル＝148円台と円高方向に振れた。
しかし、日銀が再修正を正式に発表してからは、YCCの撤廃や緩和姿勢変更ではないとの理解が広がり、円安方向に再転換。31日夜には財務省が10月に為替介入を行っていなかったことも明らかとなり、1ドル150円台後半の円安水準に戻った。
円安による物価上昇の影響を日本は受け続ける
11月2日にはアメリカでFOMC（連邦公開市場委員会）が控えている。今回FRBは金利引き上げなど政策に変更を加えないとみられるが、足元でアメリカ経済はなお堅調な指標が出ており、利下げの見通しがさらに先になるとの見方も市場にはある。YCCの再修正だけではドル高圧力に抗しきれず、円安方向への値動きが続くだろう。
植田総裁は物価見通しの上振れの「第1の力」は輸入物価上昇にあり、「第2の力」は国内の賃金と物価の上昇による好循環だと説明し、「第2の力」を伸ばしたいとする。ただ、「第1の力が長引いて」（植田氏）おり、金融政策の変更も先であることによる円安基調から「第1の力」による物価上昇の影響を日本社会は受け続けそうだ。
すでに日銀が掲げる2％の物価安定目標を上回るインフレ水準が続き、日銀の最新の見通しどおりになればその水準は約3年続くことになる。植田総裁は「大幅な物価の上昇が家計などの大きな負担になっていることはよく認識している」と認める。それでも植田氏は賃金上昇を伴う2％達成はまだ先であり、「第2の力」が育っていないとして、緩和を粘り強く続けるとする。
日銀と植田総裁は政策の判断や執行における基準を不明瞭にすることで裁量を増やしている。それによって金融政策の正常化に向けて着実に布石を打ち、取れる選択肢を増やしている面は評価もされよう。
ただ円安や金利上昇に直面している金融経済環境の中で、政策の本格転換に打って出るタイミングの前倒しを迫られているのは間違いなく、「第2の力」が育ちきったと判断せざるをえなくなる時は意外と早いかもしれない。
（劉 彦甫 ： 東洋経済 記者）
（黒崎 亜弓 ： 東洋経済 記者）
