｢会社四季報｣が将来もさらに読まれるために
筆者は『会社四季報』なしの株式は考えられないという。一方でより多くの個人投資家が、個別株への投資に興味を持つためには？（編集部撮影）
今回、筆者は『会社四季報』（以下、『四季報』）に関連して本稿を書いている。
『会社四季報』は特別な存在、お勧めはCD-ROM版
多くの社員が関わっている東洋経済新報社の『会社四季報』（以下『四季報』）は、東洋経済新報社にとって特別な出版物だ。また、株式投資を行う投資家にとって、なくてはならない｢データ集｣だ。目下、この分野では唯一無二の存在だと言っていいだろう。『四季報』なしの株式投資は考えられない。
一方、『四季報』が将来もたくさんの人に読まれ続けるためには、多くの個人投資家が個別株式への投資に興味を持ち続けることが必要だ。
筆者が思うに、そのためには一定の条件が必要であり、その条件は東洋経済新報社の努力によって満たすことが出来るように思う。本稿ではその条件について書いてみたい。
なお、せっかくなので『四季報』の使い方について、少し補足しておこう。『四季報』は紙版もあるが、筆者は投資家には『会社四季報』CD-ROM版の利用をお勧めする。
理由は、「『四季報』は縦に読め」、すなわち、「過去の予想が新しい予想にどのように変化してきて、それに対して株価がどのように変化したか」を積み重ねて読み込むことが重要だからだ。この点で、4期分のデータが1つにまとまって閲覧しやすいCD−ROM版は、（少し高いけれども）便利なのだ（ちなみに｢会社四季報オンライン」も過去のデータなども含め豊富なデータが収録されている）。
株価は、その時々の「予想」に対して形成されるものなので、「過去の予想」が時系列でどのように変化してきたかを事後的に知ることが重要だ。
最新号だけの分析ではまったくおぼつかない。ついでに述べておくと、『四季報』は少なくとも過去2年分は捨ててはいけない。
「過去の予想とその変化に対する反応」は、2年分くらいは観察する価値があるからだ。ついでのついでに述べておくと、『四季報』CD−ROM版を年に1冊だけ買うなら、前期（3月期）決算の数字と新しい業績予想が大量に載る夏号（今年の発売は6月18日）がいい。現在発売中の号である。
ところで、投資に詳しい読者は、筆者に対して「あなたは、インデックス・ファンドを推しているのではなかったか？」と疑問を呈するかもしれない。
去る7月6日（土）にインデックス投資家の祭典とも呼ぶべき「インデックス投資ナイト」というイベントが都内であり、（毎年数分でチケットが完売する人気のイベントだ）、登壇した筆者は、「もしヤマザキさんが今の仕事を離れたら、自分の資産運用はどうしますか？」との質問に、「少なくとも国内株式は個別株でポートフォリオを作って運用します。これは私の老後の大きな楽しみの1つです」と答えた。
リスクが2倍なら、求めるべき超過リターンは4倍に
しかし、個人投資家にとって、個別株投資とインデックス投資の優劣は、現在悲しいくらいに明らかで、インデックス投資が勝る。理由はリスクにある。
例えば、2013年から2018年の月次の株価を使って、SONY1銘柄への投資と、TOPIX（東証株価指数）のインデックスファンドに対する投資双方のリスクを概算してみたら、前者が36.7％、後者が16.1％だった（共に年率リターンの標準偏差）。
SONYは時価総額が大きい割に値動きが賑やかな銘柄だが、上場株式の中にはもっと派手に動くものがたくさんあるので、個人が1銘柄だけで投資した場合のリスクの見当付けとして、そう大きく狂っていないだろう。
先に求めたリスクの数字をそれぞれ36％、16％に丸めて、期待リターンを5％として、「期待リターンから2標準偏差マイナス」で一応の「最悪のケース」での損失の目処を計算すると、SONY1銘柄だと67％、TOPIXだと27％となる。
最大の損失を100万円に抑えたい投資家の場合、SONYに投資できるのは149万円強である一方、TOPIXなら約370万円まで投資できる。目指すことができる収益に大差が付くことが、おわかりいただけるだろう。
なお、金融の世界では通常、分散（標準偏差の2乗）で評価したリスクに比例する超過リターン（無リスク金利に上乗せするリターン）が求められるので、リスクが2倍になると、求めるべき超過リターンは4倍になる。TOPIXに期待リターンが5％求められるとすると、この2倍のリスクがある銘柄には、20％もの期待リターンが求められることになる。
もちろん、個人投資家は分散投資を行うことができるし、そうするほうがいいのだが、TOPIXに近いレベルまでリスクを縮めようとすると、地味な銘柄をたぶん十数銘柄集めなければならないし、この場合、（1）銘柄に偏りが生じるし、（2）期待リターン面で魅力的な銘柄を多く選べない可能性が大きいし、何よりも（3）それぞれの銘柄をどのようなウェイトで持つのがいいのかを求めることが難しい。
つまり、分散投資したとしても個人投資家が持つポートフォリオとインデックスファンドの「ポートフォリオとしての評価の差」は、大差でインデックスファンドの勝ちだろう。そう思うので、筆者は多くの場合、投資家に対してインデックス投資を勧めるのだ。
しかし、投資家が十数銘柄から20〜30銘柄位を使って、自分のポートフォリオのリスクを分析・推計できるなら、インデックスファンドにそう劣らないバランスのポートフォリオを作る事ができそうだし（とくに日経平均は偏りが大きいので勝ちやすいかもしれない）、何よりも自分が保有するリスクを把握しながら、個別株投資を楽しむことができる。
筆者は、かつて国内株式のアクティブファンドのファンドマネジャーだったことがあるのだが、アクティブファンドの運用は大変楽しい仕事だった。投資に興味のある読者には、ご自身の資金の個別株運用に将来ぜひ取り組んでもらいたいと思っている。株式投資は、趣味とするに足る知的で深いゲームだ。
個別株投資普及の鍵はポートフォリオ分析ツールにあり
尚、アクティブ運用は自分でやるから面白いのであって、他人が運用するアクティブファンドに投資することに、筆者は魅力を感じない。投資家の皆様にも、少なくとも現在よりも大幅に手数料水準が下がるのでなければお勧めしない。個人向けの運用商品としてのアクティブファンドは、現在、インデックスファンドに大幅に劣っている（注：�（振兩�績で負けているし、�∩蠡佚�に良いアクティブファンドを事前に選ぶことは不可能だから）。
さて、十数銘柄レベルくらいの分散投資でも、インデックスファンドに対してそう大きく効率が劣らないポートフォリオを作ることは可能なはずだ。
ただし、この際に、投資家としては自分のポートフォリオの、�〜澗里離螢好�を知りたい、�▲螢好�をもたらしている要因の内訳を知りたい、��リスク上の偏りを知りたい、�ぬ段舛離ΕДぅ箸鯤儿垢靴疹豺腓豊 ↓◆↓�がどう変化するかを知りたい、といった点に切実なニーズがあり、こうしたニーズを満たすことができるポートフォリオの分析・管理ツールがないと、安心して個別株投資のポートフォリオを運用することができない。
こうしたツールなしでの運用は、例えるなら、飛行計器類なしで飛行機を操縦するくらい不自由で不安だと言っていいのではないか。
個別株投資が楽しいと思う筆者ではあるが、ポートフォリオの分析ツールなしでの個別株投資を、本格的な資産運用・資産形成の手段として個人投資家に勧めようとは思わない。
ツールなしの場合、「大きく負けてもいい範囲のお金で遊ぶ」以上のレベルで個別株投資を行うのは止めたほうがいい。相も変わらず「資産形成にはインデックスファンドがいいでしょう」と言い続けるしかなさそうだ。
問題は、現在、個人投資家が安価に利用できるポートフォリオ分析ツールがないことだ。機関投資家が使っている「マルチファクターモデル」と称する株式ポートフォリオの分析ツールと同目的のツールが必要なのだが、安価な物がない。世界標準のツールとして有名なのはバーラ・モデルだが、年間1千万円を超える利用料は個人には高いし、そこまで複雑な構造のツールは要らない。
個人投資家向けの安価な銘柄分析･管理ツールの提供を
時価総額の大きさ、利益や純資産に対する割安度、市場全体の変動への連動性、配当利回り、業績の変動性、為替レートへの感応度、海外市場との連動性といった一般的な共通要因に銘柄が属する業種を含めた、リターン変動の傾向性を説明するファクターを使って、銘柄およびポートフォリオのリスクを分析・推計することができたらいい。
こうしたツールの作り方は1970年代に基本型が完成しており、技術的に難しいものではない。しかし、問題はデータの調達（年間数千万円）とモデルの更新やメンテナンス（こちらも数千万円レベルか）にお金がかかることだ。とくに、日本の場合は、データ代が高いことが制約になっており（東洋経済新報社は有力なデータ調達先候補の1社だ）、このことは金融研究の遅れにもつながっている。
そこで、東洋経済新報社に期待したいのは、個人投資家がポートフォリオの分析と管理を行うことができるツールをできるだけ安価に提供することだ。また、将来も「『四季報』を売るための個人投資家サポート」というビジネス上の利益につながるし、日本の個人投資家のレベルアップに資するという大義もある。ぜひ、ご検討いただきたいものだ（本編はここで終了です。次ページは競馬好きの筆者が週末のレースを予想するコーナーです。あらかじめご了承下さい）。
さて、ここからは恒例の競馬コーナーだ。今週末の新潟競馬場では、直線1000メートルの名物レース、アイビス・サマーダッシュ（G3、27日11R）が行われる。
超短距離で直線なので「速い馬は、速い！」と即断したくなるが、短距離である分小さなミスの影響が大きいし、コース外側が有利な傾向があって直線競馬なのに馬がしばしばヨレて走るし、おまけに今週末の天気予報は木曜日時点で曇りないし雨と、馬場悪化の可能性もある。
「競馬の着順というものは、少々の理由で意外なくらい入れ替わるものだ」と達観しつつ穴馬券を狙うべきレースだろう。
本命は｢2頭出しの人気薄、ラブカンプーを狙う
1番人気は昨年の覇者で今年はミルコ・デムーロを乗せてきたダイメイプリンセスだろうか。しかり、スタートゆっくり目の傾向があるデムーロ騎手は追える腕は認めるものの、本レース向きとは思えない。
しかし、本命は穴狙いセオリーの1つ「2頭出しは人気薄を狙え」に従って、同じ森田直行厩舎のラブカンプーを抜擢する。G1のスプリンターズ・ステークス2着の実績があり、この時は雨で稍重の馬場だった。栗東坂路の調教では、同厩舎のダイメイプリンセスに3馬身突き放されたが、調教と本番は別だ。人気落ちしてくれないものか。
対抗はライオンボスだ。全4勝すべてが1000メートル戦の本馬にとって、このレースは狙うべき条件だ。前2走、時計を詰めながら新潟で勝っているし、不良馬場でも勝ち星がある。
単穴は前走ライオンボスと小差のカッパツハッチ。以下、ダイメイプリンセス、カイザーメランジェ、ビップライブリーを押さえる。
馬券は3連複を広く薄く買って、本命・対抗の馬単裏表に少し気を入れる。
