TOPIXは日経平均より魅力的になるかもしれない
4日は日経平均とTOPIXがそろって史上最高値を更新。今後はTOPIXのほうが魅力的になる可能性が出てきた（写真：ロイター／アフロ）
東京証券取引所が6月19日にTOPIX（東証株価指数）の「ルール見直し第2弾」を発表した。ひとことで言えば、この「第2弾」は「大きなポジティブサプライズ」であり、日本株は中長期で強気のスタンスをとってもよい可能性が出てきた。
実は「第1弾後」は決まっていなかった
まず、これまでのTOPIXのルール見直し「第1弾」と「第2弾」の全体的な流れを確認しよう。
「第1弾」の見直しは、東証の市場区分再編を契機に、2022年4月から始まった。2025年1月まで段階的に時間をかけて「流通株式時価総額100億円未満の銘柄」が完全に除外される。これは現在も継続中だ。
この第1弾に続き、今年6月19日に東証の子会社であるJPX総研から「第2弾」の見直しとなる「TOPIX等の見直しの概要」が公表された。今年9月に詳細なルールが公表され、2026年10月から2028年7月まで約2年間かけて、「次期TOPIX」に段階的に移行する。その後、2028年10月からは毎年定期入れ替えも実施する予定だ。
実は、TOPIXのルール見直し「第1弾」の後は決まっておらず、「その後はどうする？」という話は、2022年の市場再編時からずっとくすぶっていた。
市場関係者の話を総合すると「東証1部もなくなって、2022年4月に東証プライム市場に移行したのはいいとして、いよいよ2025年1月には『流通株式時価総額100億円未満の銘柄』は完全に除外される。その後のユニバース（ルールの全体、投資商品の全体の意味）をそろそろ決めないと……」「『第1弾』で決まった流通株式時価総額100億円未満の銘柄の除外をダラダラやっているだけだよね。このままではダメだよね」だった。
要は、2025年1月以降、TOPIXはどんなユニバ―スになるか明確に決まってなかったのだ。いろいろと議論した結果、やっと今回「第2弾」が出てきた。まだ先の話なので、あまり気にしていない市場関係者も多いが、私はこの変化は大きなサプライズだと思っている。
というのも、個人的にも「東証プライム市場に上場している全銘柄でインデックスを作るといった可能性はそれなりにあったはずだが、それをやるとまたプライム市場にどんどん銘柄が集中するだけでなく、簡単に対象から外されないので、結局時価総額が小さい銘柄が多く含まれるインデックスになるのでは？」と懸念していたからだ。
だが、今回公表された「第2弾」のルールでは、TOPIXから時価総額の小さい銘柄が大きく減らされることとなり、国内外の投資家から評価される画期的な内容となった。
「次期TOPIXルール」の詳細とは？
現行TOPIXから2028年10月の次期TOPIXへ向けた「第2弾」のルール変更を確認しよう。それぞれ詳細は以下の3つのポイントがある。
まず対象市場。今後はプライム市場だけでなく、スタンダード市場やグロース市場の銘柄でも時価総額が大きくなれば、TOPIXの銘柄として認めてもらえる。上位96％近辺の銘柄だと、企業は頑張ろう！というインセンティブが湧く。
今後は必然的に、相対的に努力を怠っているTOPIXの下位銘柄と、時価総額が小さくても頑張っているスタンダードとグロース市場の上位銘柄との戦いになる。いわゆる競争原理が働くことは、大きく市場の活性化につながる。日本経済そのものの活性化に大きく寄与すると思う。
2つ目は選定基準だ。その基準は2つ。今後のTOPIXは「年間売買代金回転率20％以上（実際には、上場全銘柄でこの基準を満たさない銘柄はほとんどない）」と「浮動株時価総額（の累積比率が）上位96％以内」の条件を満たした銘柄で構成するインデックスになる。
3つ目は定期入れ替えだ。定期入れ替えは10月の最終営業日で、8月のデータを使って10月に入れ替える。今までのTOPIXは、一度旧東証1部に入れば、ほとんど対象から外れることはなく地位がほぼ確保され、安住できた。だが、これからは上位96％に入らないと、すぐに追い出される。
ただし、あまり出入りが頻繁にならないように、「入る基準」の「上位96％以内」に対して、「継続基準」は「上位97％以内」と少しだけ緩くしている。
したがって、上位96％を下回ってもすぐに抜けるわけではない。だが、市場の変化についていけない銘柄は、だんだんと時価総額順位が落ちていくので、脱落しやすくなる。脱落したくないなら、当然マーケットの平均以上は頑張らないといけない。既存の構成銘柄にはかなりのプレッシャーになる。新たに上位になった銘柄が入り、基準を満たさなくなったものは外れるという「構成銘柄の出し入れ」が、いちばん大きな変化だ。
すでに競争原理は働き始めた？
実際に銘柄の入れ替えがスタートするのは2026年10月であり、まだ先の話のように見える。とはいえ、入れ替えに当たっては2026年8月のデータが使われるので、実際にはあと2年ほどであり、今年度（2025年3月期）、来年度（2026年3月期）中に先んじて、対応を決めて動くしかない。
また、2026年10月から2028年7月までは次期TOPIXへの段階的移行措置が行われる。具体的には、2026年10月から四半期ごと、合計8回にわたって、銘柄が段階的に低減される。さらに2028年10月からは1年ごとに定期入れ替えが発生する。
このように「浮動株時価総額上位96％」というリバランスの基準があることで、今後はTOPIXに安住することができなくなる。具体的に言うと、TOPIXの浮動株時価総額上位96％の銘柄数は、およそ1000となる。現在のTOPIXが約2100銘柄なので、約半分のイメージだ。
今後、既存のTOPIX構成銘柄は、見直しによって除外されるとTOPIXをベンチマークとするパッシブ運用の機関投資家から大量の売りが出るため、株価は下落する可能性が高い。構成銘柄から外れると、TOPIXをベンチマークとするアクティブファンドも保有しなくなる可能性があるためだ。
逆に今までTOPIXに採用されていなかった非構成銘柄は、追加されるとパッシブファンドから大量の買いが入るため、株価の上昇が期待できる。加えて、アクティブファンドの投資対象銘柄となり、さらに流動性も向上する可能性も出てくるのだ。
そのため、繰り返しになるが、除外されそうな既存のボーダーラインすれすれの構成銘柄と、追加されそうな非構成銘柄は、いずれも株価を上昇させるインセンティブが大きく働くことになる。スタンダードやグロース市場の銘柄でも時価総額が大きくなれば、TOPIXの銘柄として認めてもらえるからだ。浮動株時価総額上位96％（約1000銘柄）のTOPIX構成銘柄となるために、ボーダーライン前後の銘柄群の熾烈な競争が生まれるだろう。
今後、構成銘柄に選ばれるためには、まずは収益向上を目指すことになるだろう。例えば、積極的なIR活動で会社の知名度を上げ、身の丈に合った増配なども実施されるはずだ。
さらに浮動株比率を上げるため、安定大株主による持ち合いなども解消されよう。このような競争原理が働くことにより、従来よりも桁違いの市場の活性化にもつながるだろう。中期的な日本経済そのものの活性化にも大きく寄与するはずだ。これでTOPIXの未来は明るくなったと言える。
日経平均よりもTOPIXが魅力的になる可能性も
では、今回の「TOPIX改革第2弾」はどのくらいのインパクトがあるのだろうか。日本の公的年金の9割がパッシブ運用だが、これと日銀の日本株のパッシブ運用残高を合計すると、100兆円超の規模となり巨額だ。これらはTOPIXをベンチマークとした運用が多い。
今後、対象銘柄が2000超から1000銘柄程度へと大幅に減少することは、こうしたパッシブ運用の機関投資家だけでなく、すべての株主にとってメリットがある。運用をするにあたって、「議決権行使」などの作業負担が大きく軽減され、議案の精査などに時間を使える。またその分、1社あたりの「エンゲージメント」（経営者との直接対話などを通じて投資先企業に対して企業価値が向上するような提案や提言をすること）に時間をさくことが可能になるからだ。
これは、一企業だけでなく、日本経済そのものを活性化するような話だ。今後のTOPIXは日経平均株価に比べても「買い」になるはずだ。「エンゲージメント」が一段と深化し、その手段として厳格な「議決権行使」などをすることによって、これまで以上に株主と企業に適切な緊張感が生まれるとみている。中期的なTOPIXの上昇に期待したい。
（当記事は「会社四季報オンライン」にも掲載しています）
（糸島 孝俊 ： 株式ストラテジスト）
