｢日銀の利上げ｣を評価する30代の本音は｢ズルい｣
上の世代はマイホームを買えたのに……（写真：metamorworks / PIXTA）
内閣府が8月29日に公表した消費動向調査の結果によると、消費者態度指数（2人以上の世帯、季節調整値）は36.7と前月から横ばいとなった。
今回の調査は調査票の回収期間が8月6〜20日（基準日は8月15日）であり、7月31日の日銀の利上げやその後の円高進行と株価の乱高下が反映された結果である。これは消費者意識指標と一緒に調査される「資産価値」が、おそらく日銀の利上げとその後の株価の下落によってまとまった幅で低下したこと（5.3pt減）からも明らかである。
消費動向調査は、家計に対して「今後半年間」の見通しを調査したものであり、現時点の状況を尋ねたものではない。したがって、8月の円高を理由に先行きの「暮らし向き」などの見通しが改善する可能性はあったのだが、そのような動きは限定的だった。
「消費マインドは改善せず、資産価値は下落する」という見通しが高まったことを示す結果からは、家計は今回の日銀の利上げをあまり好感していないように見える。
「30代」の68%が日銀の利上げを評価
しかし、各種世論調査では日銀の利上げが好感されている。
8月2〜4日のNHK調査、8月21〜22日の日経・テレ東調査、8月24〜25日の産経・FNN調査のいずれも「評価する」が優勢だった。
この背景として1つ考えられるのは、資産価値が下落する可能性が高まったことが、かえって家計に好感された可能性である。世論調査では非富裕層が多数派で、資産価値の下落見込みがむしろ好感された可能性があると、筆者はみている。
このように考えたのには、1つの根拠がある。それは日経・テレ東の調査の結果について日経新聞が「世代別にみると『評価する』の割合が最も高かったのは30代の68%だった」と示したことである。
30代が最も日銀の利上げを評価しているというのは、やや意外感があった。
例えば、円安是正の効果については相対的に賃上げ期待が高い若い世代（20〜30代）よりも年金世帯の方が強く望んでいるだろうと思っていたため、高齢者ほど利上げを評価していると思っていた。他にも、老後資金の運用利回りが高まるという意味でも高齢者は景気よりも高金利を望んでいる可能性が高いとみていた。
また、今年スタートした新NISAに積極的に参加したのは比較的若い世代と言われている。資産価格の下落は今年に入って投資を始めた人にネガティブだったことだろう。
「上がりすぎ」の不動産や株に「出遅れた」感
「30代が日銀の利上げを評価した」背景を特定するのは容易ではなさそうだが、あと半年ほどで大台に達するもののギリギリ30代の筆者にも心当たりがないわけではない。
例えば、筆者よりも少し下の世代からは「不動産価格が上がりすぎて家が買えない」「2010年代に家を買った世代はずるい」という声をよく聞く。
また、最近では「新NISAのパフォーマンスは良いのだが、もっと前から投資をしていた人はずるい」という声も聞いた。そもそも新NISAをきっかけとした投資ブームは将来不安による危機感が背景にある可能性があると、以前のコラムでも指摘したが（「新NISAで『貯蓄から投資へ』に『消費から投資』も？」）、そうだとすると世代間格差のような「負の感情」も生まれやすいだろう。
例えば、金融緩和による資産価格の上昇ペースが速すぎると、「出遅れた」という感覚を得やすいだろう。現在の不動産価格や株価が「上がりすぎ」かどうかは事後的にしかわからないが、人々の間でバブルと疑われるところまで上昇すれば、その価格上昇によって利益を得た人に対して「ずるい」（≒アンフェアな利益である）という感覚が生まれやすいのかもしれない。
経済的な豊さと幸福感の関係については、一般に所得が増えると幸福になる（幸福度が上がる）という関係があるが、このような関係が成り立たない例も数多く指摘されており「幸福のパラドクス」と言われている（この論点は以前のコラム「『大谷選手の活躍が誇らしい感覚』と幸せな賃上げ」で紹介した）。
このパラドクスの説明として、幸福感にとっては「準拠集団」に対する「自己」の「相対的評価」が重要であるという指摘がある。
「行きすぎた」資産価格上昇が招く世代間対立
前述した「日銀の利上げを評価した30代」についての考察で言えば、やや遅れて株式投資を始めた人にとっては、その人の運用パフォーマンスが高まるかどうかよりも、他の投資家よりも運用が上手くいっているかどうかが幸福度という観点からは重要かもしれない。
金融危機以降の株式市場の動きを考えると、手元流動性に乏しい若者世代よりも高齢世代の方が運用のパフォーマンスを改善させやすかったことは事実である（もちろん、結果論であるが）。
なお、このような考察をとある投資家に話したところ、「先にリスクを取った人が儲かるのは当たり前のことだからそんなのはワガママだ」という意見をもらった。筆者もそのように思うが、「ずるい」という感情は主観なので、間違っていると言っても仕方がない面もある。
このような世代間対立を意識しているかどうかは不明だが、日銀の氷見野良三副総裁は8月28日の講演で「いわゆるゼロ金利制約に直面していた時代の金融政策の波及については、株価や為替相場や不動産価格といった資産価格の変動による経路の役割もそれなりに大きかったらしいことが窺われる」とし、こう分析した。
「資産価格をめぐる環境は変化し続けているわけですが、その中で、金融緩和の意味合いは変わっていったのか、変わらなかったのか。こうした問題を考えるためには、資産価格のコンテクストと金融政策の機能の仕方の関係について、さらに分析が必要ではないかと思います」
氷見野副総裁が言う「日経平均が8000円台まで低下、ドル円レートは70円台まで円高が進行、東京都区部を含め全国で地価変動率がマイナス、と、おそらく異常といってもいいような状況」から正常化することは、おそらくどの世代にも受け入れやすい。したがって、世代間対立は生じにくいだろう。
しかし、価格上昇が行きすぎて異常になれば、世代間対立のような問題につながる可能性はあるだろう。今回のコラムの問題意識と、氷見野副総裁の指摘はリンクしていると、筆者は考えている。
内田眞一日銀副総裁は8月7日の講演で「2013年からの大規模な金融緩和のもとで、政府の各種の施策などと相まって、景気が改善し、500万人を超える雇用が生まれました」とし、過去の金融政策の恩恵について「雇用の増加」を挙げた。多くのリフレ派が強調する効果である。
しかし、「雇用の増加」による賃金上昇の恩恵を最も受けているはずの20〜30代が利上げを望んでいるとすれば、資産価格上昇の負の側面と合わせて評価を決めるべきかもしれない。
前述したように、それは若者世代のワガママなのかもしれないが、考えようによっては「就職氷河期」が労働市場版の世代間格差の問題だとすれば、資産市場における格差は「資産運用氷河期」と言えるのかもしれない。
買おうとしたら上がっていたマンション価格
考えてみれば、人々の将来の可処分所得は労働所得だけでなく、貯蓄の運用益によって決まる。「貯蓄から投資へ」が進む中で、労働所得の不公平さだけでなく、運用益の不公平にももっと注目が集まってもよいのかもしれない。
コロナ後のインフレ局面では消費者物価指数（持ち家の帰属家賃を除く）で測った実質賃金の低下が問題視され、2024年は賃上げの定着で実質賃金が引き上がっていくという期待が高まっている。
もっとも、この間に氷見野副総裁が指摘した金融緩和が資産価格を押し上げる効果は継続し、消費者物価以上に不動産価格は上昇した。全国のマンション価格（平米単価）を基準として実質化（デフレート）した「実質賃金（マンション価格）」は大きく下落した。
具体的には、消費者物価を基準とした実質賃金はコロナ前と比べて最大5%程度下落したが、マンション価格を基準とした実質賃金は25%程度下落した。それだけ不動産を購入することが難しくなったということであり、ライフサイクルの観点から不動産購入を検討し始める30代にとっては不満が高まりやすい展開となった。
むろん、異次元緩和のスタートは2013年4月であり、基本的には不動産価格は右肩上がりで推移してきたため、この傾向はコロナ後に限ったことではない。
しかし、前述したように�．灰蹈文紊望緇坤據璽垢�加速したこと、�△気垢�に割高ではないかと考える人が徐々に増えてきたと思われること、によって、足元で金融緩和に対する不満が高まっている可能性がある。
株価でも同じような計算をすることができる。日経平均株価を基準に賃金を実質化すると、不動産価格と同じような図表が作成できた。
むろん、株式投資の基準は利回りであり、株価による実質化にあまり意味はないかもしれないが、「買おうと思っていたらもう上がってしまっていた」という感覚には寄与するだろう。
株式投資しても実質リターンは低い
運用利回りの観点からも、コロナ後は低迷している。
TOPIXのPERの逆数である益回り（その企業の1年間の1株当たり利益が、その株価の何%を稼ぐか）を消費者物価指数で実質化することで「実質益回り」を求めると、金融危機後やアベノミクス直後と同様に低いことがわかる。
すなわち、株式投資によって期待される実質リターンが低いことになり、このことだけを考えると運用難の状況と言える。
実質益回りと実質賃金（前年同月比）を比較すると、ヒストリカルにみれば実質益回りの方が低迷していることがわかる。ここで、実質賃金（前年同月比）と実質益回りを加えたものが、労働と投資の双方から期待される今後の所得増加ペースだと考えると、現在はいずれも低迷していると言える。
この状況を打破するには、労働所得の増加率を上げるか、資産運用の利回りを上げるか、ということになる。労働所得は急激な変化が期待しにくいことを考えると、必ずしも日本経済には望ましいことでなくても、資産価格下落によって「買い場」が訪れることを望むという考えも理解できないことではないだろう。
「30代が日銀の利上げを評価する理由」は、このような「リセット願望」に近い考えなのだろうと、筆者はみている。
（末廣 徹 ： 大和証券 チーフエコノミスト）
