史上最大の巨額赤字だったソフトバンクが日本経済に与える悪影響
■ソフトバンクグループ上場以降最大の巨額営業赤字
5月18日、ソフトバンクグループの2020年3月期決算が発表されました。2019年3月期の売上高6兆935億円（スプリント除外後）に対して、2020年3月期の売上高は6兆1851億円と916億円のプラス。一方で、営業利益は、2019年3月期2兆736億円の営業黒字に対して、2020年3月期はマイナス1兆3646億円と一転して赤字へ転落しました。前年と比較して、3兆4382億円の巨額な減少です。
ソフトバンクグループは、1998年に東証1部に上場、2019年3月までの22年間で営業赤字があったのはわずか4年間のみ。具体的には、ブロードバンドや顧客獲得への投資が先行した、2002年から2005年3月期までです。それ以降の14年間は、増収増益の破竹の勢いです。
■営業赤字の要因はソフトバンク・ビジョン・ファンド事業にある
売上高のプラスに対して、営業利益が大きくマイナスとなった要因を分析すると、主力の通信サービス事業を行っているソフトバンク事業は9233億円の営業黒字に対して、ソフトバンク・ビジョン・ファンド事業（SVF）は1兆9313億円の営業赤字となっており、SVF事業の赤字がトータルの営業利益マイナスの要因です。
今期、ソフトバンクグループで認識された評価損益の内訳を具体的にみてみます。株式売却による利益がプラス583億円、未実現評価損益（未売却の株式から生じる時価と取得金額の差額）がマイナス1兆9176億円。主に運用コストに当たるその他の収益・費用でマイナス719億円となっています。すなわち、まだ売却していない株式の含み損失約2兆円が、今回の営業赤字の主原因です。
■ソフトバンク・ビジョン・ファンドとは何か
SVFは2017年5月に設立された運用額10兆円超規模の巨大ファンドであり、AI技術を持つ有望スタートアップに投資を行っています。これまでに、米国シェアオフィス大手のWeWorkや米国ライドシェア大手のウーバー・テクノロジーズなどに投資を行っており、2020年3月末時点では88社に投資を行っています。
SVFはいわゆるベンチャーキャピタル（VC）事業です。VCのビジネスモデルは、急成長が見込める非上場のスタートアップ企業へリスクマネーを供給する代わりに、高いリターンを要求するハイリスク・ハイリターン型の投資であり、投資期間は一般的に10年以内です。従って、もともとリスクが高い投資のため、損失が大きいことは当然であるものの、今回の損失認識は運用期間に鑑みると早すぎると言えます。
なぜ、一般的な投資から売却までの運用期間である5〜7年が経過する前に、これほど巨額の損失を認識することになったのか。それは、ソフトバンクグループが適用する会計基準に理由があります。
■国際会計基準（IFRS）適用により営業損失が膨らむ
ソフトバンクグループでは、日本の会計基準では認識しない損益までも営業損益として認識する会計処理を行っています。事業会社の子会社がファンド事業を行っていたとしても、通常、日本の会計基準において、ベンチャー企業などの非上場株式の含み損は、それが多額と見込まれる場合に限ってPL（損益計算書）に影響を与えます（投資事業組合などを除く）。
一方で、IFRS（国際会計基準）では、多額の含み損か否かにかかわらず、全ての含み損はPLを通じて利益へ影響させるか、包括利益を通じて純資産へ影響させるか（PLの利益へ影響させない）を選択することになります。
ソフトバンクグループは、2014年3月期よりIFRS（国際会計基準）を適用。全ての株式投資の評価損益を営業利益に影響させる会計方針を採用しています。その結果、多額の含み損があるか否かにかかわらず、投資株式の評価損益は全て営業利益に影響を与えることになります。投資先の含み損益を、前年まではプラスの営業利益という形で取り込めていたため、必ずしも不利な会計方針選択ではありませんでしたが、今期はそれが裏目に出た形です。ソフトバンクグループが株式投資の評価に適用するIFRS会計方針を特にFVTPLといいますが、詳細な解説は専門書に譲りたいと思います。
■損失にもかかわらず株価が上昇するワケ
1兆4000億円の営業赤字の決算発表をした5月18日、ソフトバンクグループの株価は前日の終値4574円から4621円へ1％程上昇します。この株価と業績の矛盾した動きは、同社が決算発表と同日に自社株式の取得枠の設定を公表したことで説明ができます。
自社株買いは、市場で買いオーダーが積みあがることになり、需給バランスが改善して株価を下支え、株価を上昇させる効果があります。また、自社株買いには、経営陣が自社の株価は割安だと外に知らせる効果（シグナリング効果）があると言われています。短期的には自社株買いなどのスキームにより、株価下落を防ぐことができますが、株価評価のPBR（株価純資産倍率）をその構成要素に分解すると、マーケット全体の株価の動きとは別に、将来的には株価が下がる可能性が高いと考えることができます。
■ソフトバンクグループ、今後の株価はどうなる
PBR（株価純資産倍率）とは、株価が純資産（自己資本≒現在の清算価値）の何倍かを示し、1倍を割っていれば割安と言われる指標です。このPBRは、伝統的に株式投資時の株価を測る指標として活用されていますが、PER（株価収益率）×ROE（株主資本利益率）へ分解して考えることもできます。ROEは、足元の資金運用の効率性を示し、PERは将来に向けての成長期待を示します。表現を変えれば、株価指標PBRは、現状の自己資本に対する利益率（ROE）の何年分の期待（PER）が込められているかで示すことができます。
今回の事例に当てはめると、最終利益が赤字となっているためROEが△14.2％と悪化、将来の期待とリスクを示すPERを一定と仮定すると、いずれPBRも連動して下がることになります。競合であるドコモKDDIと過去の同指標を比較すると、ソフトバンクグループは収益性（ROE）で株価を引っ張っていた印象です。従って、今期、ROEの悪化を受け、株主の期待値を引き上げる何らかの施策を実施できなければ、株価は下落する可能性があります。
■日経平均にも悪影響か。新たな施策が求められる
ソフトバンクグループの株価は、日経平均へ大きな影響力を有します。日経平均株価は東証1部の流動性が高い代表225銘柄から構成されますが、ソフトバンクグループの日経平均株価における構成率は4.88％と、ファーストリテイリングの9.36％に次いで第2位です（5月22日15時時点）。つまり、仮にソフトバンクグループの株価が20％下落した場合、日経平均も1％下落することになります。日経平均はわずか225銘柄から構成されているため、アンシステマティック・リスク(個別銘柄リスク)が残ってしまいます。
2020年2月12日、スプリントとTモバイルの合併の差し止め訴訟勝訴のプレスリリースがあり、ソフトバンクグループの株価は前日終値5140円から5751円へと大きく上昇しました。これは、赤字であったスプリントの持分比率を引き下げ、連結対象から外すことで業績改善が図られると、投資家から期待されたためです。
このような新たな施策打ち出しやビジョン・ファンドの投資先業績の改善が無ければ、今後の日経平均へ悪影響も少なからずあるといえるのではないでしょうか。
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鳥山 慶（とりやま・けい）
鳥山総合公認会計士事務所（KT Total A＆C）代表
1985年生まれ。公認会計士、行政書士。慶應義塾大学卒業。Big4（大手会計士事務所）で、法定監査、IPO支援、ターンアラウンド、事業承継等を経験。その後、外資系戦略コンサルティング会社でM＆A戦略、費用削減戦略、新規事業立案等に従事。
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（鳥山総合公認会計士事務所（KT Total A＆C）代表 鳥山 慶）
