AGC､3期連続下方修正で｢過去最悪赤字｣の言い分
（編集部撮影）
「2020年の春にコロナ禍に見舞われて以来、予見不能なことがいっぱい起こっている。ロシアのウクライナ侵攻やエネルギー高、欧米での物価の急上昇や金利高。弊社もそれぞれの年で、各事業で影響を非常に受けてきた。回復させるためにいろいろな努力をしている」
�狒悩爐硫饉勠�AGCは9月12日、東京都内でメディア懇談会を開いた。その冒頭挨拶で、平井良典社長はそう述べた。言葉通り、各事業が大きな影響を受けた結果、業績は苦戦している。
8月1日には2024年度（2024年12月期）の業績予想を大きく引き下げ、最終損益が従来予想の530億円の黒字から過去最悪の950億の赤字になりそうだと発表した。下方修正は3期連続になる。逆風下とはいえ、外部環境に「想定外」はつきもの。これだけ下振れが続くのはなぜなのか。
ボラティリティの高い祖業から事業を多角化
祖業であるガラス事業は、もともとボラティリティー（変動率）が高いビジネスだ。ガラスを製造する窯の建設には1基、数百億円の費用がかかる。24時間365日、1400〜1600度程度を維持しなければならず、原燃料費も含めて固定費の負担が重い。そのため、主用途の建築や自動車向けの需要が落ちれば、たちまち採算が悪化してしまう。
ただ、2018年に旭硝子から現在の社名に変更し、CMでも連呼している通り、素材の会社へと完全に変わった。ガラス事業への依存度は低くなった。ガラスの国内シェアトップの地位は揺るぎないが、現在の稼ぎ頭は塩ビ樹脂や苛性ソーダ、高機能フッ素製品を柱とする化学品。さらに半導体関連などの電子部材やバイオ医薬品の受託開発・製造（CDMO）にも力を入れ、事業の多角化を進めてきた。
しかし近年の下方修正を招いたのはこれら多角化事業である。今期でいえばCDMOが足を引っ張っている。
2024年度はCDMOを含むライフサイエンス事業で240億円の営業赤字を見込むうえ（従来予想は30億円の黒字）、先行きの厳しさからCDMO関連で1183億円の減損損失を計上せざるをえなくなった。これが最終赤字への転落を招いた。
「ダブルパンチがあった――」。平井社長はCDMOの業績が悪化した理由をそう振り返る。
第1のパンチがコロナ関連の需要の急減だ。「コロナの特需があって（CDMOの）需要が急激に伸びたので（需要を一層取り込もうと）投資判断した設備が立ち上がって固定費が増えた。だが、（感染流行の鎮静化で）需要は急速になくなってしまった。投資から立ち上げまで3年くらいかかる中で、コロナの需要がどれだけ続くのかは読み切れなかった」（平井社長）。
第2のパンチがアメリカの金利上昇だ。平井社長は「これほど米国の物価が急上昇して、金利もここまで上がるとは読めなかった」と話す。CDMOの主力事業の1つがバイオベンチャー向けの開発品。だが、金利上昇でバイオベンチャー側の資金調達が難しくなったことで開発の需要も停滞してしまった。
「次のピークは必ず来る」と強気だが…
受託開発・製造とも市場拡大を前提にAGCは設備増強を急いできた。足元では、シナリオが狂ったことで膨張する固定費を賄えるだけの売り上げを稼げない状況に陥っている。
それでも平井社長は、「リスクは読めなかったが、だからといって投資を抑えればよかったのかと言えばそうではない。今は先行投資型となって悪い面が非常に出てしまっているが、次のピークは必ず来る」と強気の姿勢を崩さない。
もっとも、下方修正が続く原因はCDMOだけではない。
稼ぎ頭に成長した化学品事業は、柱である塩ビ樹脂や苛性ソーダが好調だった2021年度には営業利益1388億円を叩き出した。だが、2023年度には648億円へ縮小。2024年度はさらに減少し、600億円となる見通しだ。
そもそも2022年度半ば、平井社長は化学品事業について2021年度以上の営業利益を稼げるとしたうえで、「これからも一定の市況変動はあるが、（利益が）以前の水準には戻らず、高水準が継続するとみている。非常に強固な収益基盤を確立してきている」とかなりの自信を示していた。
根拠としていたのが世界的なカーボンニュートラルの潮流だ。
塩ビ樹脂を量産するにあたり、AGCが温室効果ガス（GHG）排出の少ない「エチレン法」を採用するのに対し、中国企業は石炭を使いGHGを多く排出する「カーバイド法」を主とする。環境面に配慮せざるをえない中国政府による規制で中国企業は大きな増産が難しくなり、AGCが東南アジア市場の成長を享受できる、という読みだった。
自信を示した化学品の利益に波
実際には、塩ビ樹脂の市況は2022年度の後半に暗転し、足元も厳しい状況にある。
まず、中国の不動産不況で建材向けの需要が急減し、行き場を失った塩ビ樹脂が東南アジア市場に安価で流れ込んできている。また、中国では厳しい不景気によって余裕がなくなり、環境規制も二の次になっているようだ。これらの結果、東南アジアでの塩ビ樹脂の市況が冷え込んでしまっている。
平井社長に、化学品事業の現状の利益水準と、2022年度の半ばに示していた自信のギャップについて尋ねると「2017年度より前と比べれば遥かに高い利益水準を出している。今が化学品のボトムだが、過去と比べれば底は上がっている」と述べた。
確かに2016年度の化学品事業の営業利益は400億円で、2015年度は305億円、2014年度は241億円だった。当時と比べると利益水準は間違いなく上がっている。ただ、化学品事業についても見通しの甘さは否めない。
2023年度は化学品事業の営業利益を期初計画の予想で850億円としていたが、着地は648億円になるなど、たびたび、下方修正の原因になっているのは事実だ。
少なくとも2022年度の半ば、化学品事業が1000億円を大きく超える営業利益を稼ぎ出すことを前提に「これからも高水準を維持できる」とトップが説明した。この説明を真に受けた投資家にとっては、現状はネガティブサプライズ以外のなにものでもないだろう。
不安定な業績は市場評価にも打撃
不安定な業績は当然、株式市場での評価にマイナスになる。8月1日の下方修正を受けて、AGCの株価は7月31日の5399円から8月5日には4123円まで24％も急落（ともに終値）。足下でも4600円前後で、PBR（株価純資産倍率）は0.6倍台と低迷している。
CFOの宮地伸二氏は「（多角化してきた）各事業の足並みが全部良い形で揃うことがない中、時々、大きく足を引っ張る事業が出ている。それが投資家に嫌われてしまっている」と分析する。ウクライナ戦争に端を発するロシア関係の一過性損失もあったにせよ、3期連続の下方修正、うち2期で最終赤字（2022年度実績と2024年度の見通し）となるようでは株式市場からの信頼は得られない。
来2025年度は減損損失などが消えるうえ、金利の引き下げによってアメリカでのCDMOの復活が見込め、業績は大きく上向く公算は高い。AGCは2026年度には過去最高レベルの2300億円以上の営業利益を狙う目標を維持する。株式市場からの信頼を取り戻し、株価を上げていくには、最低でもこの目標を達成する必要がある。
（奥田 貫 ： 東洋経済 記者）
