止まらない円安､流れを変える唯一最大の決定打

2023年11月7日 5時30分

東洋経済オンライン

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（撮影：梅谷秀司）

円安の流れが加速している。一時151.70円台まで上昇し、昨年安値の151.94円に迫る場面があった。

一方、円安が進んだことで日本の国際収支（海外からの配当所得や証券投資の増加、貿易赤字の縮小）は目に見えて改善しており、直近半年間の月平均の黒字額は4兆円を超えている。これは明確な円高材料だ。

またアメリカの長期金利（10年債利回り）の上昇が、ピークアウトしそうなことも円安（ドル高）に歯止めを掛けそうな材料に見える。

はたして円安は昨年安値を突破し、さらに続くのだろうか？

日本円が買われるきっかけがない？

先日、金融マーケット関係者が集まる会合に参加してきた。その時点で、私は前述の理由から「そろそろ円安が反転するのではないか？」という見方だった。しかし、参加者から「きっかけは？」と問われ、言葉に詰まった。そう、「きっかけがない」のである。

まず相場には「テーマ」がある。わかりやすい例としては「リーマンショック」が挙げられる。アメリカのリーマン・ブラザーズの経営破綻が金融ショックを引き起こし、非常に大きな株安、米ドル安の相場を作り出した。

また現在の相場のテーマで言えばイスラエルとハマスの衝突など「緊迫する中東情勢」が挙げられる。中東における政治的な緊張感が高まり世界へと波及したことで金価格が大きく上昇、再び1オンス2000ドルを記録した。しかし「リスクオフの円買い」は発生せず、実際には円安が進み1ドル151円台を記録している。

つまり「何があると日本円が買われるのか？」というテーマが、現時点でよく見えていないのだ。

実は日本円はアジアのどの国のマーケットとも大きく異なる特徴がある。それは「自由変動相場制」であり、かつFX個人投資家など投機の影響が大きいマーケットであるということだ。

アジア各国はアジア通貨危機を経験し、投機を抑制しているので実需主導のマーケットとなっている。だが日本は違う。引き続き投機主導のマーケットだ。

投機勢は買ったら売るし、売ったら買う訳だから中長期的に見れば相場に与える影響は「無」に近いはずである。ただし短中期的なうねりを巻き起こす力はとても強い。ゆえに特に投機勢の円買いを刺激するような「テーマ」がないと、ドル円相場を円高に振れさせることは難しいのだ。

ではどういったテーマなら円高シナリオが考えられるか？　アメリカと日本に分けてそれぞれ考えていきたい。

アメリカの景気は頑強

まずアメリカの景気が崩れるというシナリオについて。例えば2023年前半のSVB（シリコンバレー銀行）や地銀ファースト・リパブリック・バンクの破綻に代表されるような連鎖倒産シナリオはドル円相場への影響が大きかった。だがその後のFRBの迅速な対応や、現在の好調なアメリカの経済指標を見ている限り今後も同様のことが起こる可能性は低そうだ。

またアメリカは独自の強力なエコシステムを備えており、政策金利の引き下げが始まるまでの期間は先送りされやすい。利下げが始まったとしても、その後の利下げペースは緩やかなものとなるだろう。つまり米ドルが一方的に売られ、円安トレンドが反転するシナリオを少なくとも年内、早くとも来年の春先まではイメージしづらい。

ではアメリカの長期金利（10年債利回り）の低下はどうか？　一時は5.0％を超えるタイミングもあったが、ここにきて低下傾向が強まっており4.7％を割り込んで低下している。ここでアメリカの潜在的な経済成長率が2.0～2.5％レベルであることを考えると、ほぼノーリスクの米国債が4.7％で長期間も続くことは考えにくい。ゆえにアメリカの長期金利は低下しやすく、実際に日米の長期金利の「差」はむしろ縮小し始めている。

しかしこれはアメリカ株や日本株には株高の影響を与えるものの、ドル／円相場には直接的な影響を及ぼさない。投機勢の日々の持ち高に対する支払・受取の利息や、実需勢の数カ月先の為替予約レートに影響を与えるのは、概ね短期の政策金利だからである（下グラフ参照）。

流れを変えるのは日本サイドから

そう考えると、決定打となりそうなのは日銀の利上げである。それも長期のYCC（イールド・カーブ・コントロール）修正ではない。短期の政策金利の利上げおよび、量的緩和の縮小しかない。

ではこれをいつやるのか？　ここが最大の焦点となる。

普通に考えれば来年の春闘以降（4月以降）となる。日本社会においては中堅～大企業における春闘抜きに賃上げの達成はありえないので、日銀としてはその前に景気を腰折れさせる可能性のある金融政策（政策金利の引き上げや量的緩和の縮小）を取りづらい。

したがって年末にかけて円安の流れが止まり、反転するシナリオは考えにくい。しばしドル高・円安で見ておくのが妥当だろう。つまり155円、160円の方向で見ておいたほうが無難だということである。

ただ、その間、急激に円安が進むようであれば財務省が為替介入に動いてくる可能性は十分にある。日本政府として春闘まで為替レートを現状レベルで維持できれば御の字という考え方をしているのであれば、日本には豊富な外貨準備があるので、それで春先まで牽制・介入し続けることは可能だろう。

そして来年の4月以降はアメリカの利下げに加えて、日本の利上げもありえる。このタイミングが近づくにつれてドル安・円高の圧力が徐々に加わるだろう。そうなれば為替が一時的に140円台前半へと押し戻される時間帯は出てきそうである。

だが、そこから先は日本次第だ。強いアメリカ経済はどこかで再利上げを余儀なくされるだろうし、日本がどこまで利上げを継続できるか先行きを見通しづらい。また日本は経済規模に対して発行している国債額が絶対額としてもアメリカとの比較でも大きい。そのため利上げは利払い費の増加に繋がり、国家財政への負担が非常に大きいものとなる。