村上世彰氏が再来､｢半導体商社｣に再編の機運
村上世彰氏（下写真）は、統合へと進むリョーサンと菱洋エレクトロの2社に目をつけている（写真撮影は左上：今井康一、右上：記者、下：梅谷秀司）
半導体メーカーから製品を仕入れ、電機メーカーや自動車メーカーといった顧客に販売する半導体商社。この業界に�爐△涼豊瓩�再び姿を現した。
「彼とはいろいろと意見交換をしている。この業界の再編・統合について持論がある方。今回の経営統合についてダメと言うことはないだろう」
上場半導体商社で売上高5位につけるリョーサンの稲葉和彦社長はそう話す。稲葉社長の言葉にある「彼」とは、物言う株主として知られる村上世彰氏のことだ。
村上氏が関わる投資ファンドはこれまでも、半導体商社の再編に絡んできた。2019年には半導体商社のエクセルを買収。土地や建物といった事業用意外の資産をファンドに対して現物配当させた。事業用資産だけを残したエクセルは、現在売上高2位の加賀電子が買収した。
菱洋との経営統合に着目？
村上氏が実質的に支配する投資会社のシティインデックスイレブンスがリョーサンの開示資料に出てくるのは、2023年3月期の有価証券報告書から。今年3月末時点で2.2％を保有する大株主として登場した。
シティはその後、断続的に株を買い増し、保有比率は足元で7.5％にまで上昇している。「投資及び状況に応じて経営陣への助言、重要提案行為等を行うこと」が、大量保有報告書に記された保有目的だ。
村上氏の具体的な狙いが何であるかは不明だが、稲葉社長も口にした「経営統合」はポイントになりそうだ。リョーサンは、同業の菱洋エレクトロと今年5月、経営統合で合意している。統合方法や統合後の体制など詳細は未定ながら、2024年4月までの完了を目指している。
詳細が決まっていない段階でもあるため、大株主として統合比率などについてモノ言いをつける事態は想定しうる。シティをはじめ村上氏系のファンドは現在、菱洋エレクトロの大株主には浮上していない。ただ、村上氏は同社にも“表敬訪問”を行なっているようだ。
小規模かつ超割安の企業が多い
「この業界に来てみると、非常に多くの会社が古いビジネスモデルの中で乱立していた。この先1社単独で生き残っていくのは難しいだろうとすぐに思った」
そう振り返るのは、菱洋エレクトロの中村守孝社長だ。大手百貨店の三越伊勢丹ホールディングス（HD）出身で、2017年に菱洋エレクトロに入社した。同社は業界で下位グループに属する。単独での生き残りに関する危機感を、リョーサンの稲葉社長と共有したことが統合話につながった。
中村社長のいうように、半導体商社の業界には多くの企業が乱立している。業界の勢力図を下の図に表した。売上高とPBR（株価純資産倍率）を軸に、上場している主な半導体商社のポジションをプロットしたものだ。
これを見ると、売上高2000億円前後かつ、PBR1倍割れのゾーンに多くの商社が団子状態でひしめいている。PBR1倍割れは、理論上、会社を解散して資産を分配したほうが株主の利益になる状態を指す。
業界内では、「もともと収益性の低いビジネスモデルなので、PBRを大幅に改善するのは難しい」という見方が根強い。だが、売上高規模の大きい商社のPBRは高い傾向にある。菱洋エレクトロも統合を発表してからPBRが改善している。
こうした業界の状況は、村上氏のようなファンド株主にとっては好都合だ。小規模かつ超割安に放置されている半導体商社同士のM&A（合併・買収）を促していけば、リターンを得られる可能性が高いからだ。
実際、業界内に再編の余地はまだまだある。半導体メーカーは国内外で合従連衡が起こってきた一方で、半導体商社の統廃合はほとんど行われずにきた。
たとえば国内半導体大手・ルネサスエレクトロニクスの代理店は、同社が“商流再編”によって6社に絞り込む前の2019年まで16社あった。三菱電機、NEC、日立製作所の半導体事業が統合し発足して以来、3社の代理店をほぼそのまま抱えていた。
半導体商社に熱いまなざしを向けるファンドは、村上氏だけにとどまらない。今年2月までリョーサン株の18％を保有していたのは、イギリスの投資ファンドであるシルチェスターだった。このシルチェスターの保有分のすべてを菱洋エレクトロが取得した。
表に裏にいるファンド株主
半導体商社で売上高トップの3社は、M&Aによって規模を拡大してきた企業たちだ。
業界の圧倒的トップは、唯一の「1兆円企業」であるマクニカHD。同社は2015年に国内同業との経営統合で規模を拡大。その後も台湾やシンガポール、アラブ首長国連邦のエレクトロニクス商社を買収してきた。
売上高6000億円前後で2位の加賀電子は、前述のようにシティから同業のエクセルを買収。M&Aに超積極的で「1兆円企業」を目指すことを公言するなどまだまだ鼻息が荒い。
3位のレスターHDは、2019年に同業2社の経営統合によって売上高5000億円規模に浮上した企業。同年には投資ファンドのシンプレクスが持っていた菱洋エレクトロ株20％を菱洋の合意なく敵対的に取得したこともある。結局、菱洋がレスターHDから買い戻し“再編”は不発に終わっている。
2社をみてもわかるように、「半導体商社に動きがあるとき、そこにファンド株主の影あり」。ちなみに足元では、村上氏系のファンドがレスター株を計11％を保有する大株主だ。
リョーサンの稲葉社長は、今回の経営統合を発表してから「（同業他社の社長から）ものすごい反響があった」と明かす。「これからは自分たちも再編していかなければいけないと考えていたのかもしれない」。稲葉社長はそう心情を察する。
半導体材料の業界でも、フォトレジスト大手のJSRが業界再編を掲げ、政府系ファンドの買収によって非公開化の道を選んだ。JSRは「業界の競争力があるうちに再編していかなければいけない」というスタンスだ。
将来を見すえ、半導体産業全体の競争力を高めていく流れにある。その機運は半導体商社にも広まっていくだろう。表に裏に、ファンド株主が絡んだ業界の再編は続きそうだ。
（石阪 友貴 ： 東洋経済 記者）
