ビットコインの価格が1月8日未明、4万ドル(約415万円)の大台を初めて突破した。今後も上昇は続くのか。モルガン銀行(現・JPモルガン・チェース銀行)元日本代表の藤巻健史氏は「今後は資産を守るための『避難通貨』の役割が高まる。価格の上昇は今後も続くだろう」という--。
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■財政ファイナンス相場の進行

世界中のマーケットで、株価が上昇し、ビットコインの価格も上昇しているのを見て、昨年6月のプレジデントオンラインに「いよいよ世界的な『財政ファイナンス相場』が始まったのでは?」と書いた。

各国がコロナ禍対策の大型財政政策を打ち、その財源調達のために発行された国債を中央銀行が大量に買い取り始めた。その結果、お金がジャブジャブになったことを主題にマーケットが動き始めたと思ったのだ。

最近、それらインフレに強い資産の上昇に加えて、米国の長期金利も上昇を始めた。マーケットが、法定通貨の減価を強く意識し始めたのだろう。法定通貨の減価とは「お金の価値が下がる」ことを意味する。日本で言えば1万円札の価値が下がる。1万円札で少量のモノしか買えなくなる。すなわち「インフレ予想」といういうことだ。

インフレに強い株、金属資源や石油、デジタルゴールドとも称されるビットコインの値段が上昇し、さらには長期債が売られる(=長期金利が上昇)のはまさに「インフレ予想相場」と言える。

元本100万円の長期債を買っても、満期に手にする100万円でお米10kgしか買えない(=インフレになる)と思えば、誰もそんな国債にお金を寝かせないのだ。

■ビットコインの上昇は法定通貨の減価を予想しての動き

数々のインフレに強い資産の中でも、この数カ月ではビットコインの価格上昇がすさまじい。

この3連休のような乱高下を繰り返しながらも昨年10月中旬の1ビットコインおおよそ120万円だったものが、今年1月8日には430万円まで急騰。12日の本稿執筆時も360万円台で推移している。

財政ファイナンスでお金がジャブジャブとなり、法定通貨が減価していくのなら発行数に上限のあるビットコインに人気が集まるのは当然と言えば当然だ。

読者の方の関心は「今後ともビットコインの価格は上昇するのか?」、それとも「今がバブルで近い将来破裂するか?」だろう。それをこの論考では考察してみる。

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■株価、ビットコインは金融引き締めにより終焉するのか

世の中、株価やビットコインの上昇で浮かれている人も多い半面、バブルだと警戒警報を鳴らす人も多い。

バブルと言えば、思い出すのは日本の1985年から90年にかけての日本のバブルだ。あの時、消費者物価指数(CPI)は当初、0.3%〜0.5%と今の日銀が目標とする2%よりはるかに低かった。

にもかかわらず経済は狂乱した。土地と株という資産価格の高騰による資産効果(不動産や株を持っている人が儲かったつもりになり消費を増やす)が強烈だったからだ。

バブルと気が付き、その悪影響を憂慮した日銀の金融引き締め開始により、バブルははじけた。しかし引き締めが遅れたことで日本はその後の30年を失ったと言われている。

このバブルの経験で、各国中央銀行はいろいろなことを学んだ。とりわけ日銀は、資産インフレ時には早目早目の金融引き締めが必要なことを学んだはずだ。

当時の澄田智日銀総裁は「確かに87年ごろから東京の地価は2ケタの上昇率を示し、株価もかなり速いペースで上昇していました。それなのに金利引き上げを実行しなかったのは、後から考えると、認識が不十分だったと答えるしかありません。(中略)ただ、土地や株、それに書画や骨董といった資産の価格だけが急激に上昇している意味を早く見抜けなかったことについては、私がその責めを負わなければならないと思っています」(『<真説>バブル』日経BP社)と懺悔している。

■世界の中央銀行は強烈な引き締めができない

資産価格の高騰を見逃がし引き締めが遅れたことを懺悔している日銀が、前回の轍を踏まないよう早期の金融引き締めを開始するなら、株、ビットコインのバブルはそろそろ終わりかもしれない。

しかし、世界の中央銀行は強烈な引き締めができない。特に日銀は、全くと言っていいほどできないのだ。異次元緩和という非伝統的金融政策を実行したせいで、引き締め手段が無いからだ。ちまたで論じられている「日銀の出口論」とは「引き締め方法があるか否か」の議論でもある。

世界のどの中央銀行も、多少なりとも異次元緩和を開始してしまったので、短期の政策金利を引き上げようとするとき、伝統的金融政策時代の手法は取れない。あまりにもお金がジャブジャブだからだ。唯一の政策金利引き上げ手法は日銀当座預金(民間金融機関が日銀に持っている預金口座)の付利金利を引き上げる方法である。

しかし私が金融マン時代にはたった4〜6兆円にすぎなかった日銀当座預金は今や494兆円(2020年12月末)もある。これは1%付利するだけで日銀の支出が4兆9400億円も増えることを意味する。

主として保有国債から受け取り利息が主たる収入である日銀の純利益(税引き前当期剰余金)は令和元年度では1兆3669億円にすぎないから、小幅の政策金利引き上げで途端に損の垂れ流し状態に陥る(日銀は国会での私の質問に対して支払金利が増えても保有国債からの受取利息が増えるから大丈夫だと答弁したが、嘘ツケだ。日銀の保有国債の大部分は長期固定金利で満期が来て新しい国債に入れ替わらない限り金利収入は増えない)。

■バブルだとしても崩壊のリスクは当面かなり低い

また長期金利の上昇を放置すれば、494兆円という莫大な国債を保有する日銀は巨大な評価損を抱えてしまう。保有長期国債の利回りが0.257%(令和元年度)(注:この1年間でほぼ0%の長期国債を大量買いしているので、利回りは、さらにかなり低下していると思われる)と他国中央銀行に比べて著しく低い日銀にとって長期金利上昇は大ダメージなのだ。

日銀は償却原価法を採用しており、評価損は関係ないから大丈夫だと言っているが、原価法は欧米では前世紀の遺物であり、欧米機関は時価評価で日銀財務の健全性を判断する。

日銀が時価会計で大きな債務超過を抱えたら、日本に新しい中央銀行が創設されるまで、他国の金融機関の大多数は日銀との取引を中止するだろう。それは外国人が日本株や日本国債の取引から撤退するだけではなく為替の取引も不能になるということだ。

長期金利が上昇すれば日銀だけでなく、政府も支払金利が巨大になり、資金調達ができなくなる。デフォルトの危機だ。ゆえに日銀の金融引き締めは不可能だ。要は、日本では日銀が金融引き締め不能なのだから、中央銀行の金融引き締めによるバブル崩壊はまず起こりえないのだ。

バブル崩壊の最大の契機は中央銀行の金融引き締めだから、それだけを考えれば株やビットコインの現状がバブルだとしても崩壊のリスクは当面かなり低いといえる。

■円安進行でビットコイン価格続騰の可能性

ビットコインの円での価格は金と同様,国際価格(ドル建て)と為替の二要素で決まる。国債価格が一定でもドル/円で円安が進行すれば円貨でのビットコイン価格は上昇する。

国際価格が1ビッド3万8600ドルの時1ドル100円のドル/円であれば円貨では1ビット386万円だが、1ドル=200円になれば772万円となる。

先ほど、世界の法定通貨はすべて減価すると予想したが、物々交換の時代に戻らない限り、世界で最低一つの法定通貨は残る。残るのは世界の基軸通貨・ドルだろう。為替は相対的なものである以上、どの通貨がより減価するかで為替相場は決まる。

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GAFAを抱えITという情報と、世界最大の原油産出国としてエネルギーという現在の二大資源を抱える米国は強い。さらにはコロナワクチン開発でもトップを走っている。ドルはその国の通貨でもある。

日米金利差も拡大しよう。インフレ期待相場が続けば、連邦準備制度理事会(FRB)はたとえ長く低金利を続けると宣言していようとも金利を低く抑え続けることができない。市場予想より、早めに金利引き上げを図る可能性がある。しかし日銀は前述したように引き上げることができない。となれば日米長期金利差という為替にとっての重要な要因が円安/ドル高を導く。

その点からしても、ビットコインの円貨での上昇は継続する可能性がある。たとえ国際価格が2分の1に下落しても、今の1ドル=104円が1ドル=208円になれば円貨ではチャラなのだ。ちなみに私は1ドル=208円などでは止まらず、はるかにすさまじい円安が進行すると思っている。

なお、円安の進行は日本経済にとっても好影響を与えるので、日本の株価も円安進行とともに上昇を続ける可能性がある。

■「だから今、私は日本株は買わない」

円安進行を予想し、かつ日本では金融引き締めによるバブル崩壊が当面ないと予想するのなら、「ビットコインでなくても日本株の購入でもいいのではないか?」と言われるかもしれないが、私は今の日本株は買いたくない。世界最大のメタボである日銀が、危険状態だと思うからだ。

発行残高の半分以上という巨額の国債を保有し、その保有国債利回りがたったの0.257%しかない日銀は少しでも長期金利が上昇したら、債務超過となる。債務超過が大きくなっていけば、日銀は世界から見捨てられるだろう。それはその発行する通貨・円の大暴落をも意味する。

インフレになったり、景気が良くなれば倒産(正確に言えば、通貨の価値を回復するために新中央銀行を創設し、新しい通貨を作る)の危機となる中央銀行は、世界で唯一、日銀だけである。

マーケットが日銀に危機を感じれば、株・国債・円の暴落というトリプル安が起きる。日銀の金融引き締めによるバブル崩壊の可能性は低くても、日銀崩壊によるバブル崩壊の可能性が日本株にはある。それもその確率はかなり高いと思っている。だから今、私は日本株は買わない。

■ビットコインに加わった「避難通貨」としての価値

一方、ビットコインは、そのような事態に、すさまじい値上がりをすると考えられる。キプロス危機の例を持ち出すまでもなく、資本統制(=海外への送金禁止)を政府が強いる時には、人々は暗号資産に殺到すると思われる。

政府が資本統制をしなくても、日銀の財務内容悪化で欧米金融機関が日銀と取引をしなくなれば、円を外貨に変える手段がなくなる。その意味でも暗号資産に日本国民は殺到すると思うのだ。

要は、今ビットコインは、今現在、インフレ対応金融商品として価格が上昇しているが、日銀のすさまじく脆弱(ぜいじゃく)な財務内容を考えると、さらに避難通貨としての価値が加わると思うのだ。

藤巻健史『藤巻健史の資産運用大全』(幻冬舎新書)

インフレ対応、ならびに避難通貨として私は今、ビットコインに強気だ。中長期的な展望としても(どの暗号資産が生き延びるかは別として)暗号資産の将来は明るいと思っている。

その一方、税制、デリバティブの不在など多くの問題をいまだ抱えているのも事実だ。それゆえに、私は、予想される危機に対して、ずっとドルを“主”として、暗号資産を“従”にお勧めしてきた。字数の問題もあるので、さらに詳しい説明は今回は行わない。1月27日刊行の『藤巻健史の資産運用大全』(幻冬舎新書)をお読みいただければ幸いだ。

この本では、暗号資産購入を大いに推薦しているが、この数カ月の急騰を見た後で書いたと思われては心外なので一言書き添えておきたい。この本は昨年夏に「プロの技を盗もう」との趣旨で予想される危機に際して、「どの金融商品をどう使えばいいのか」のWEB講義を行った。その文字起こしの本であり、原稿はビットコイン急騰前の昨年10月にはすでに幻冬舎に提出してある。少なくとも暗号資産に関しては、今のところは、当たっていたということだ。後出しじゃんけんではない。

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藤巻 健史(ふじまき・たけし)
フジマキ・ジャパン代表取締役
1950年東京生まれ。一橋大学商学部を卒業後、三井信託銀行に入行。80年に行費留学にてMBAを取得(米ノースウエスタン大学大学院・ケロッグスクール)。85年米モルガン銀行入行。当時、東京市場唯一の外銀日本人支店長に就任。2000年に同行退行後。1999年より2012年まで一橋大学経済学部で、02年より09年まで早稲田大学大学院商学研究科で非常勤講師。日本金融学会所属。現在(株)フジマキ・ジャパン代表取締役。東洋学園大学理事。2013年から19年までは参議院議員を務めた。
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(フジマキ・ジャパン代表取締役 藤巻 健史)