ザイ7月号(5月21日発売号)で、公的年金を運用するGPIF(年金積立管理運用独立行政法人)が、6月以降に日本株の組み入れ比率を「異次元」レベルで大幅に拡大させる、と書いた。実際、4月16日にGPIFの日本株式の組み入れ比率拡大ともとれる麻生財務大臣の発言があり、当時1万4000円を割り込んでいた日経平均は、7月上旬にかけて約10%も値上がりした。市場が大きな「期待」をもっていることがわかる。では今後、その「期待」が高いレベルで叶えられるのか。4月以降のGPIF運用委員会の動向を見ると、「異次元」レベルでの拡大はどうもあやしくなってきたようだ。

GPIFへの期待で日本株は上昇したが
アベノミクスは10年国債の利回りで評価を!

 アベノミクスは12年11月14日に当時の野田首相が突然、衆議院の解散を口にしたところから始まる。その直前の日経平均は8664円、1ドル=80.24円だった。そこから積極的な金融緩和期待が盛り上がって急激な円安・株高となる。

 13年4月には市場の期待をはるかに超える「異次元」の金融緩和が発表され、13年末の日経平均は1万6320円の高値を記録、為替も1ドル=105.40円の円安のピークをつけた。14年に入っても日経平均の下値は1万4000円程度で、円安株高の長期トレンドが壊れるまでには至っていない。

 ただ、「アベノミクスは日本経済を復活させたのか?」というと、実態はまったくわからない。そこで経験的に「最も頼りになる指標」を紹介しよう。

 その指標とは、10年国債利回りだ。

 日本の10年国債利回りは年初の0.74%から6月末には0.55%まで低下している。日銀が「異次元」に国債を買い入れて需給関係が好転しているからと考えられているが、それは違う。世界的に長期国債の利回りは「需給関係」よりも「直近の経済見通し」を反映するものだ。

 たとえば米国では、FRB(連邦準備制度理事会)による長期国債などの資産買入れがどんどん縮小されているが、10年国債利回りは年初の3%から直近の2.5%まで低下している。またECB(欧州中央銀行)も、6月の理事会でFRBや日銀型の量的緩和を明確に否定したにも関わらず、ドイツ10年国債利回りは年初の2%から直近の1.25%まで低下している。

 これは米国でもユーロ圏でも直近の経済見通しが悪化していることの明確な証拠で、日本もその例外ではない。特に日本では消費増税を反映した5月の消費者物価が前年同月比3.4%も上昇し、同じく国内企業物価は4.4%も上昇している中で10年国債利回りが0.55%なのだ。

株式組み入れ比率は「しぶしぶ拡大」レベル、
年末までの日本株は「堅調程度」にとどまる

 つまり、円安+エネルギー価格上昇+便乗値上げ+消費増税が重なった「大変に悪い物価上昇」には全く反応せず、日本の「直近の経済見通し」がどんどん悪化していることに反応しているのだ。この場合は「大変に悪い物価上昇」に耐え切れずに国内消費が減少し、次いで企業の生産活動や設備投資が減少し、公共事業が大量に前倒し発注されないかぎりは物価上昇が止まることになる。

 それでは、今年後半の日本株は期待できないのかというと、そう悲観する必要はない。

 米国でもユーロ圏でも新興国でも、長期金利の低下(経済見通しの悪化)と株高が共存しており、日本株もその例外ではない。加えて、先述のとおり、GPIFの国内株組み入れ比率の引き上げや法人減税が期待されている。

 ただし、GPIFの国内株組み入れ比率拡大が期待をはるかに上回る「異次元」的規模でなければ、市場には失望感が出ると予測する。昨年4月に市場の期待をはるかに上回る「異次元」な量的緩和が発表されて円安・株高が加速したことを思い出してほしい。

 それでは、GPIFが「異次元」に踏み込めるかだが、これはかなりあやしい。昨年初めに日銀総裁に就任した黒田氏は元大蔵官僚で、旧大蔵省とすれば円安・株高を実現したい安倍内閣の思惑に乗じて見事に悲願の日銀総裁のイスを奪回し、同時に日銀の財政赤字ファイナンス、国債利回り低下による利払い負担の軽減、さらには消費増税まで実現させた。つまり日銀の「異次元」量的緩和とは、最強の官僚組織である旧大蔵省にとっても「異次元」な利益となったのだ。

 しかしGPIF運用委員会の諸氏には、このような利益はなく、失敗した時に責任を負わされるだけだから「異次元」に踏み込む動機がまったくない。こう考えると、GPIFの日本株引き上げ比率には「異次元」はなく「クビにされない程度のしぶしぶ拡大」に終わりそうだ。

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