野村ホールディングス本社(「Wikipedia」より)

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 2018年1月、戦後最長の好景気達成を前に兜町は沸いていた。4日の大発会では日経平均株価の終値が2万3506円を記録し、前年の大納会に比べ741円高と、大発会の上昇率としては1996年以来の大きさとなった。

 翌5日の経済3団体の新年祝賀パーティーで安倍晋三首相は、「相場の格言に、申酉(さるとり)騒ぐ、確かに昨年は酉年、騒がしい年でありましたが、戌(いぬ)笑う、と言います。昨日は結構戌笑う雰囲気があったのかなと思います」とコメント。高株価に大きな期待を寄せていた。

 ところが2月5日の日経平均株価は前週末比2.5%(592円)安の2万2682円と大幅に下落、翌6日は前日比4.7%(1071円)減の2万1610円の大暴落となった。米国の金利引き上げ観測などが報道されるなかで米国の株式が大暴落、S&P500種株価指数は前週末比4.1%安の2648.94。ダウ工業株30種平均は1175.21ドル(4.6%)下げて24345.75ドルとなったことが引き金になったようだ。

 専門家の間では一時的な調整局面という見通しが有力だが、米国の株価大暴落の波紋は株式市場だけの問題ではない。一夜にして大暴落して姿を消した金融商品もあるからだ。

 その名は「NEXT NOTES S&P500 VIX インバースETN(以下ETN、対象指数は「円換算したS&P500 VIX短期先物インバース日次指数」)だ。2015年3月16日に東京証券取引所に上場、初回発行時の基準価格は1万円だった。18年1月5日には3万9890円まで上昇、その後も3万円台を推移し、2月2日には2万9416円まで下落した。

 しかし問題が表面化するのはここからだ。土日を挟んだ2月5日月曜日には1144円と、前日終値から96.11%下落。この商品は前日終値の20%に相当するか、これを下回った場合、早期償還額の支払いをすることになっている。そのため、翌日には整理銘柄の指定を受け、16日に上場廃止。4月2日から償還されることになっている。償還金額は1144円から手数料などを引いた金額。4万円近くで買った投資家は大損したことになる。

「対象指数の変動率に伴って早期償還する商品も、そうした過去の事例も、ほかにありません。16年のブレグジット(英国の欧州連合離脱)の時ですらそんなことは起こらなかった」(東証関係者)

 東証もただただ驚くばかりだ。なぜこんなことが起こってしまったのか。

●欧米では人気の金融商品

 ETN(Exchange Traded Note)とは、「上場投資証券」または「指標連動証券」と呼ばれる上場商品で、最初のETN「iPath Exchange-Traded Notes」は06年6月12日、バークレイズにより発行され、その後ベアー・スターンズ、ゴールドマン・サックス、スウェーデン輸出信用銀行があとに続いた。

 日本では 11年8月に東証で上場され、現時点で23銘柄が上場されている。価格が株価指数や商品価格等の「特定の指標」に連動する商品で、上場株のようにリアルタイムで価格が変動する。まさにハイリスクハイリターンの商品で、欧米ではETF(Exchange Traded   Fund、上場投資信託)に準じる人気の金融商品だ。

 ただ「Note(債券)」の単語が示すように、金融機関(発行体)がその信用力をもとに、価格が特定の指標に連動することを保証する債券であるため、ETFとは異なり証券に対する裏付資産を持たない。そのため発行体の信用も額面に影響する商品だといえる。

「東京証券取引所でも、ETNは現物の裏付資産を有さず、発行体の金融機関の信用力をもとに発行されているため、発行体の倒産や財務状況の悪化等の影響により、ETNの価格が下落、または無価値となることがあります。こうした発行体の信用リスクについては十分に留意する必要があります」(同)

 今回問題となった「NEXT NOTES S&P500 VIX インバースETN」は野村ホールディングスのグループ会社「ノムラ・ヨーロッパ・ファイナンス・エヌ・ブイ」が発行し、野村HDが債務保証した商品で、「VIXインバース指数」に連動し、円換算したものだ。VIX指数は別名「恐怖指数」と呼ばれるもので、米国のシカゴ・オプション取引所が「S&P500」(日本の日経225のような指数)を対象にオプション取引のボラティリティー(変動)をもとに公表している指数だ。インバースは「逆」を意味する言葉で、「S&P500VIX指数」の騰落率が1倍なら−1倍となる。

●ENTには規制がない

 NPO・日本個人投資家協会の木村喜由理事は次のように語る。

「VIX指数取引は、将来決められた日に決められた価格で売買をするオプション取引の売り手のポジションと非常に構造が似ており、相場が暴落すると急速に損失が膨らむ商品です」

 そこで野村HDは前日終値の20%以下になったら早期償還するという条項をつけた。そして同社と東証は説明書などに明記し、投資家に伝えている。したがって違法性はないが、手放しに問題がないとは言いにくい。

「オプション取引の売り方はリスクが大きいために証拠金の差し入れや取引条件が厳しくなっています。しかしENTはそうした規制がない。だから誰もが自由に取引できてしまう」(同)

 こうした商品は、証券会社の店頭で販売されている。

「説明書などではきちんと注意喚起されているわけですから法律的には問題ないといえると思います。しかし、誰でも買える商品ですから、窓口の営業担当者が、顧客の投資知識が乏しくても、理解できるようにきちんと説明して販売しているのかどうかが、非常に重要です」(同)

 日本は今、戦後最長の好景気のなかで安穏とした雰囲気が蔓延しているが、今後は市場が波乱に満ちた状況になる可能性も否定できない。日本の金融証券市場が発展していくためには、東証や発行元などが、金融商品の特性やリスクを個人投資家に、より丁寧に説明するというルールの徹底が必要である。もちろん個人投資家も、自己責任を意識して投資していかなければならない。「営業担当者に勧められたから」というだけで難しい金融商品に手を出すと、とんでもないしっぺ返しを食らう恐れもある。用心に越したことはない。
(文=松崎隆司/経済ジャーナリスト)