日銀・黒田総裁は続投へ。だが筆者は「日銀は今後、金融緩和を強化する可能性がある」と推測する(撮影:今井康一)

政府は、2月16日、日本銀行の正副総裁3人の人事案を衆参両院の議院運営委員会理事会に提示した。報道によれば、今後、3月上旬に国会による所信聴取が行われるが、両議院ともに与党が圧倒的議席を有しているため、この政府人事案はほぼ確実に承認されるとみられる。

日銀人事には官邸のブレーン・本田氏が影響を与えた?

筆者は当連載で、次期日銀執行部人事がサプライズとなる可能性を指摘していた(「安倍政権による日銀人事サプライズの可能性」)。


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金融緩和の徹底または緩和強化の可能性を探る、総裁および副総裁が選出される可能性が高いとみていた。黒田東彦総裁続投の是非については安倍政権のブレーンの中でも意見が分かれていたと見られる。そのため、人事刷新を通じて金融政策のレジームを再び変え、脱デフレを完遂するために金融緩和を強化することは安倍政権の中で1つの選択肢になっていたと推測される。

政府から総裁・副総裁人事が提示されてから、人事選定の内幕が複数のメディアによって報じられている。メディアによるソース不明の取材記事がすべて真実とは思われないが、5年前、そして今回の日銀執行部人事のプロセスには、官邸のブレーンとなっている本田悦朗・内閣府参与の考えが大きく影響していることは、ほぼ確実だと筆者は認識している。

事前の下馬評どおりに黒田総裁の続投となったため金融市場の反応は限定的となり、筆者が想定していたサプライズとはならなかった。市場が想定していたサプライズ人事は、本田氏自身が日銀執行部に入ることであり、これも安倍政権にとっては有力なオプションだっただろう。

だが、本田氏が総裁ではなく副総裁となったケースと比較すると、後ほど詳しく説明するように、若田部昌澄・早稲田大学教授が副総裁となりそして本田氏が官邸に近いキーマンとして経済政策に携わるという布陣のほうが、財政・金融政策がいずれも拡張方向に作用する可能性が高まるという観点から、より好ましいと筆者は考えている。

日銀執行部人事はサプライズとならなかったので、現行とほぼ同様の顔ぶれで引き続き金融政策が運営されることになる。そうした中、今後、多くのメディアや市場関係者が予測しているように、日銀は「金融政策の正常化」に向かっていくのだろうか。

金融緩和に転じる可能性がより高まった

筆者はそのようには考えていない。確かに、新たな日銀執行部の布陣は現行の執行部とほぼ同じだが、金融緩和強化に転じる可能性はより高まったとみられる。先述したとおり安倍政権のブレーンである本田参与などからの推薦などで、若田部氏が副総裁として起用されたことは大きい。

事実上、岩田規久男副総裁の後任となる同氏は、最近メディアを通じ、金融緩和強化、拡張的な財政政策、の必要性について表明している。金融緩和強化の必要性を主張する片岡剛士審議委員と考えが近く、4月以降の金融政策決定会合において、これらの点について幅広く議論されるだろう。

もちろん、実際に日銀の金融政策決定会合の判断が変わるには、現行政策の継続性を重視している黒田総裁の考えが変わる必要があるだろう。では今後、そうした可能性はあるのだろうか。

現行体制によって2016年9月に導入されたイールドカーブ・コントロール政策は、長期金利をほぼゼロにペッグ(釘付け)する政策である。米国のドナルド・トランプ大統領就任が決まった2016年末には、米国長期金利の上昇とドル高円安が進み、現行の政策枠組みは金融緩和強化策として一定程度効果を発揮した。経済学の教科書を書き換える野心的な試みであり、これが採用されてからしばらくは、金融緩和強化策は成功したと言える。

一方、イールドカーブ・コントロールの枠組みは、現在の米国のように、政府が拡張的な財政政策を採用すれば、金融緩和が強まる方向に作用する。ただ、日本では、拡張方向に転じるとみられた財政政策が再び緊縮的に運営されており、新規国債発行が減少し続けているため、現行の枠組みにおいてマネタリーベースを抑制し、最近はむしろ金融引き締め的に作用し始めている可能性がある。

また、2018年1月以降、日銀による国債買い入れのオペレーション減額が材料視され、早期金融引き締め開始観測が高まっている。政策委員会ではなくオペレーションを指揮する事務方の意向で金融政策運営が決まるというのは幻想だと筆者は考えている。ただし、この減額は、時期尚早な金融緩和解除を繰り返しては失敗してきた「2012年以前の日銀」が復活しつつある、という疑念を生じさせる1つの要因になっている。

こうした中で、現行の金融政策の枠組みにこだわることで、現在の日銀の金融政策は、外部環境頼みとなってしまっているようにもみえる。その結果、2%のインフレ目標実現に対するコミットメントが揺らいでいる。この日銀の金融政策の信認低下が、2018年初から為替市場で円高ドル安をもたらす一因になっているのではないか。日銀審議委員の中で、筆者と同様の問題意識が高まることになれば、2%インフレ目標のコミットメント強化につながる具体的な政策発動が議論されると筆者は予想する。

新たな執行部で緩和強化に向けた議論も

すでに、2018年内に長期金利の誘導水準を引き上げるという見方が市場の一部で高まっている。こうした見方の背景には、長期金利の誘導水準を引き上げる条件が曖昧であることが一因に挙げられる。2%インフレのオーバーシュートを掲げているのだから、これに強くコミットをするために、たとえば誘導水準引き上げ開始条件と将来のコアCPI(消費者物価指数)上昇率の関係を明示的に示すことで、早期の利上げ期待を沈静化させることができるだろう。

また、利上げを続けているFRB(米連邦準備制度理事会)では、次に金融緩和が必要になったときに備えて、物価水準や名目GDPを新たなターゲットとする政策枠組みを含めて幅広い議論が行われている。一方、日銀では、2%インフレの実現が先送りされ続けている中で、表面上かもしれないが、2016年9月以降は金融緩和強化の必要性についての議論が、事実上タブー視されていたようにみえる。

新たな日銀執行部になることをきっかけに、これまで停滞していた決定会合での議論が再び活性化され、緩和強化に向けて議論の方向性が変わる可能性があると筆者は考えている。筆者が想定していた「サプライズ人事」とはならなかったが、2%インフレの早期実現、そして日本経済正常化の可能性が高まったという意味で、今回の執行部人事は、日本経済の先行きという観点では前向きに評価できると考える。