中国の習近平国家主席。その舵取りが世界経済に大きな影響を与える(写真:AFP/アフロ)

2月の株価下落で市場が動揺したが、中国の市場は大きな問題とはなっていないようだ。しかし、今年に入って中国の内モンゴル自治区、天津市が域内GDP(域内総生産)の「水増し」を認めるという出来事があった。


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中国のGDP(国内総生産)統計に対する疑念は今に始まったことではないが、ほかの地域や国全体の統計にも少なからず不正がありそうだ。この疑念が強くなったのは上海株の暴落などによって景気が悪化していた2015年あたりからである。

世界経済にとって思わぬリスクとなる可能性

今回注目したいのは、過去に水増しが行われていたことそれ自体ではなく、2015〜2016年の水増しの影響が今も残っている可能性が高いという点である。この影響が、2018年の世界経済にとって思わぬリスクとなる可能性がある。

過去の水増しが残るというのは、たとえば2016年に1%ポイントだけ成長率が水増しされていたとすれば、成長率を計算する際の「発射台」がカサ上げされるため、2017年の成長率が低くなってしまうというテクニカルなものだ。

本当の2017年の成長率は公式統計が示す以上に高かったのではないか。さらに、このような過去の水増しによるテクニカルな影響だけでなく、「水増し分のつじつま合わせ」のために、各地域が2017年にあえて低い成長率を設定したとすれば、本当はさらに成長率が高かった可能性がある。

実際に、GDPと連動するといわれている李克強指数(鉄道貨物輸送量、電力生産量、銀行融資残高の前年比〈%〉を平均したもの)との連動性は2015年あたりから失われ、2015〜2016年の公式GDPの伸び率は李克強指数よりも高かった一方、2017年はむしろ公式統計のほうが弱い結果となっていた。


実際の中国GDP成長率は、李克強指数が示すように2015年は2〜3%台、2016年は4〜5%台まで鈍化していた可能性がある。そして、2017年は逆に8〜9%台まで成長率が加速していたとみられる。

なお、李克強指数もまた実際の経済成長率を反映できていないという批判があることには留意が必要だ。一般に経済が成熟化すればサービス業のシェアが拡大するが、鉄道貨物輸送量ではサービス業の成長をとらえることができない、などの指摘がある。

とはいえ、ほかに適当な指標もないことから、今回はこの李克強指数をベースに中国経済鈍化が世界経済に与える影響を考えた。

中国経済鈍化の世界経済への影響を試算

中国の2018年の経済成長率目標は2017年と同じ「6.5%前後」となる見込みである。公式統計を信じ、仮にこの目標どおりの成長を達成したとすれば2018年のGDP成長率は2017年の6.9%から0.4%ポイントの鈍化にとどまることになる。現状では世界経済全体に対して中国経済の動向があくまでもテールリスクとしてしかみられていないのは、成長鈍化が小幅にとどまると予想されているからだろう。

ここで、ベクトル自己回帰モデル(VAR)という方法を用いて中国GDP成長率の公式統計が各国・地域の成長率に与える影響を推計した(推計は筆者とみずほ証券・能瀬昂介マーケットエコノミストが共同で行った)。試算方法の詳細は割愛するが、過去の各国・地域の成長率データを用い、中国経済鈍化のショックを与えてその応答を見るというモデルである。

推計の結果、中国経済の成長が政府目標程度(6.5%前後)に鈍化した場合の影響は世界経済全体に対してマイナス0.10%ポイントとなった。具体的には、日本がマイナス0.12%ポイント、EU(欧州連合)がマイナス0.14%ポイント、米国がマイナス0.08%ポイントなどの影響が予想される。マイナス0.1%ポイントであれば、小幅でほとんど影響がないといえるレベルである。

IMF(国際通貨基金)の試算によると、世界全体の成長率は2016年が3.2%、2017年は3.7%であり、世界同時回復といわれた2017年は前年対比でプラス0.5%ポイントも成長が加速した。マイナス0.1%ポイント程度の鈍化では、まだ「高成長」と評価されるだろう。

李克強指数に替えて再推計を行うと?

一方、ここからが本題だが、上述の試算を中国の公式統計であるGDP成長率ではなく、李克強指数に替えて再推計を行うと、中国経済鈍化の影響は世界経済全体に対してマイナス0.50%ポイントという結果が得られた。

具体的には、日本がマイナス0.80%ポイント、EUがマイナス0.74%ポイント、米国がマイナス0.49%ポイントなどが予想される。公式統計を用いた結果よりも影響は大きく、2017年の成長加速分(プラス0.5%ポイント)が失われるほどのインパクトが予想される。


なお、今回の試算に用いた「李克強指数ショック」は2017年の李克強指数の上振れ分が2016年の水準に回帰するという穏当な仮定によるものであり、一段と下振れれば世界経済に与える影響はさらに大きくなる。

さらに、中国の政府高官は(公式統計で)6.3%程度の成長鈍化まで許容されると発言した。これを考慮すれば、最大で世界経済にマイナス0.8%ポイントのインパクトになりそうだ。ここまで世界経済への影響が大きければ、世界経済の成長率は金融危機以来となる2%台まで鈍化する可能性がある。

なお、今回の分析は中国経済鈍化のファンダメンタルズ面への影響のみを考慮したものである。したがって、中国経済に不安が生じた場合に金融市場(特に2017年後半に急上昇した各国の株式市場)に与える影響などは分析対象としていない。これらを含めて考えれば、2018年の世界経済のリスクは一段と大きくなるだろう。

※ 3月2日(金)にも中国経済を巡る気になるデータを分析した記事を掲載する予定です。