昨年後半から株価が堅調に推移し、一部からはデフレ脱却という声も聞かれるようになってきた。一方、今回の株高は米国の好景気に連動したものであり、アベノミクスの成果ではないとの見方も根強い。前回の好景気である小泉改革とアベノミクスをあらためて比較し、景気回復の実態について探った。

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当初のアベノミクスは小泉改革に近いスタンス

 アベノミクスの中核となっている政策は、言うまでもなく量的緩和策である。この政策は、日銀が積極的に国債を購入することでマネーを大量に供給し、市場にインフレ期待(物価が上昇すると皆が考えること)を生じさせるというものである。

 期待インフレ率が高まると、実質金利(名目金利から期待インフレ率を引いたもの)が低下するので、理論上、企業が資金を借りやすくなり、設備投資が伸びるというメカニズムだ。日本では不景気が長引き、デフレと低金利の状態が続いていた。名目金利はこれ以上、引き下げることができないので、逆に物価を上げることで、実質的な金利低下を狙ったわけである。

 だが、物価が上がる見通しがついただけでは経済は成長しない。持続的な成長を実現する方策として打ち出されたのが成長戦略であった。当初のアベノミクスでは、硬直化した日本経済の仕組みを変革すること(分かりやすい言葉で言えば構造改革)を成長戦略の中核と位置付けており、小泉改革に近いスタンスだった。

 しかし、構造改革への反発が予想以上に大きく、安倍氏は徐々に構造改革を口にしなくなった。2014年以降は、産業統制的な政策を打ち出すケースが多くなり、最終的にアベノミクスは、金融政策と統制的な経済政策の2つに収束することになった。

 一方、小泉改革は、当初から市場原理主義を全面に押し出した政策であり、日本では珍しく大胆に規制緩和が実施された。しかし、改革に対する反発が徐々に大きくなり、右腕であった竹中平蔵総務大臣が辞任した2005年あたりから、構造改革はフェードアウトしていった。

 アベノミクスは途中で政策を大きく方向転換したので、小泉改革とはまったく異なる姿となったが、円安と米国経済の躍進が追い風になっているという点において両者はよく似ている。

アベノミクスで企業が儲かるようになった理由

 では小泉改革とアベノミクスで日本の経済や産業がどう変わったのか数字で確かめてみよう(図)。小泉相場が始まる2003年の日経平均株価(月足、終値)は、年初の段階で7972円だったが、5年ほど株価は上昇を続け、ピーク時には1万8138円と約2.3倍になった。その後、リーマンショックが発生し、株価が大きく下落した経緯については説明するまでもないだろう。

 一方、アベノミクスがスタートした2013年の年初における日経平均株価は1万1138円だった。5年後の2017年末には2万2764円まで上昇しており、株価は2倍になった。小泉改革とアベノミクスは株式市場からほぼ同じような評価を受けたと考えてよい。

 では、この間、日本の産業構造はどう変化したのだろうか。

 2003年における日本企業(資本金10億円以上)の営業利益率は4.4%だったが2007年には4.8%に拡大した。これに対して2013年から2017年にかけては、3.8%から5.8%と大幅に増加している。つまりアベノミクス時代の方が企業が儲かるようになった。

 しかし、売上高の増加を見ると、小泉時代には売上高が1.2倍に拡大したが、アベノミクスでは横ばいが続いている。一般的に企業の利益が伸びる時は、売上高も拡大することが多く、利益だけが増えるケースは珍しい。企業のビジネスモデルが変化し、米国のような高付加価値型産業になったのであれば話は別だが、基本的に日本企業のビジネスモデルは変わっていない。

 そうだとすると、アベノミクスを通じて大企業がコスト面で有利になった可能性が考えられる。小泉時代には企業の原価率はほぼ横ばいで推移したが(若干増加)、アベノミクスでは80.3%から77.7%と原価率が大幅に下がっている。下請け企業に対する価格要求を厳しくし、より安い価格で原材料を仕入れることで利益を上げた可能性が高い。

 では人件費はどうだろうか。小泉改革では社員の非正規化が一気に進んだといわれているが、それは数字にも表れている。売上高に対する人件費の比率は5年間で8.0%から6.8%に下がっている。一方、アベノミクスではむしろ人件費率は増加した。

カギとなるのは法人減税

 整理すると小泉改革では、売上高というパイそのものを大きくすることに加え、人件費を抑制することで企業は利益を上げた。これに対してアベノミクスでは仕入れ先に対する価格要求を厳しくすることで利益を捻出している。

 小泉時代は非常に分かりやすい。

 輸出拡大を追い風に売上高を伸ばし、人件費を抑制することで利益を確保するという、良い意味でも悪い意味でも資本主義的な拡大パターンといえる。

 これに対してアベノミクスにおける企業の動きは少々不可解だ。一般的に売上高がほとんど伸びていない状況で、利益を拡大することは難しく、下請けに対して値引きを要求することにも限界がある。この疑問を説くカギの一つはおそらく税制だろう。

 小泉時代には、細かい税制改正は行われたものの、法人税の基本税率は変わらなかった。だが、アベノミクスが始まってからは法人減税が2回実施されており、企業の手元資金は増加している。日本の大企業はもともと租税特別措置(いわゆる租特)などによってかなり優遇されてきたとはいえ、減税が実施された影響は大きいはずだ。

 安倍政権になってここまで減税が進んだ背景には、政権による度重なる賃上げ要請がある。安倍政権は量的緩和策を政策の主軸に据えている以上、何としてもデフレ脱却を実現したい。このため、経済界に対して異例ともいえる賃上げ要請を何度も行い、経済界は渋々これに応じてきた。

 企業への要求はこれだけにとどまらない。公的年金の財政が悪化していることから、安倍政権は企業側に増配を強く要請。コーポレートガバナンス改革を実施し、株主還元を強化せざるを得ないよう外堀を埋めた。経済界はこれらの要求を受け入れる代わりに、減税を強く要望し、結果として大規模な法人減税が実現した。

結局のところは米国経済次第

 小泉改革とアベノミクスは根本的に異なる政策となっているが、米国の好景気による外需主導という点では一致している。小泉時代には今ほど製造業の地産地消が進んでおらず、米国景気の拡大に伴って輸出が増え、企業の売上高も伸びた。

 アベノミクスの時代においては、製造業の現地化がさらに進んでおり、米国の景気が拡大しても、輸出はあまり増えていない。だが、現地法人からの配当増加などの形で国内に利益が還元されており、徐々にではあるが、国内経済を押し上げている。

 小泉改革は、最終的にリーマンショックという恐慌によってその寿命を終えた。基本的な構図が共通なのだとすると、アベノミクスの持続は結局のところ米国経済次第ということになる。

 米国は先進国としては珍しく人口が増加しており、長期的な経済の拡大が見込める。またシェールガス/シェールオイルの開発が進み、必要なエネルギーをすべて自給できる環境が整っている。トランプ政権は大型減税の実現にこぎ着けたので、米国経済はさらに拡大する可能性が高い。

 日本国内の消費は厳しい状態が続いているが、外需が続く限り、ある程度の経済成長は維持できる。アベノミクス相場の息は意外と長いかもしれない。

 

 

筆者:加谷 珪一