2017年がもうすぐ終わろうとしている。思い返せば、2016年12月末、東芝の原子力事業で5000億円を超える巨額損害が出ることが発覚し、年が明けた2017年は、東芝(メモリ)問題が1年間にわたって世間を騒がせ続けた。

 筆者は、東芝(メモリ)問題を追いかけ続け、100本を超える記事を書きまくってきた。10〜11月頃になると、いささか食傷気味となり、東芝(メモリ)の記事を書くことに苦痛を感じるようになっていた。

 しかし現在、東芝(メモリ)問題は、ほぼ決着した。

 4月1日に分社化した東芝メモリは、二転三転した末に、米ベインキャピタル率いる「日米韓連合」が約2兆円で買収することになった。この買収資金は、東芝メモリをスルーして東芝に渡り、東芝の債務超過の相殺に使われる。これに対して、ベインは、東芝メモリのNAND型フラッシュメモリのために、新たに3年で2兆円の設備投資資金を掻き集めてくることになった。

 また、この買収を完了させるためには、各国司法省のおける独占禁止法の審査を受けなくてはならないが、特に中国での審査に時間がかかっており、2018年3月末に間に合いそうもない。すると、東芝は2年連続で債務超過に陥り、東証から退場を命じられることになる。

 そこで、米ゴールドマン・サックス証券が「ヘッジファンド」(物言う株主)を60社集め、機関投資家に新株を割り当てる第三者割当増資を行う手法により、東芝は6000億円の増資を行うことに成功した。東芝は、この6000億円で米原子力事業の負債を一括返済することにより、最低2400億円の税負担軽減による純利益の増加が見込める。その結果、東芝が抱えている7500億円の債務超過は、6000億円+2400億円=8400億円の純増により、900億円のプラスに転じる。つまり、東芝メモリの売却が間に合わなくても、上場を維持できることになった(参考:「東芝増資仕切った豪腕ゴールドマン 海外60社まとめる」日本経済新聞、「焦点:東芝の巨額増資、GS独り勝ちの衝撃 新たな火種警戒も」ロイター)。

 さらに、米ウエスタンデジタル(WD)がパリの国際仲裁裁判所に訴えていた裁判は、すべて取り下げられた。その結果、今後、東芝メモリとWDは、共同で四日市工場に投資し、3次元NANDの開発と量産ができるようになった。

 以上のように、東芝メモリの売却先が決まり、3次元NANDの投資資金も確保でき、増資により上場廃止は回避され、WDとの訴訟問題は無くなった。つまり、東芝(メモリ)の問題は、ほぼ解決したと言える。

 本稿では、まず、東芝メモリが急速に回復している現状を紹介する。次に、2017年11月9日に東芝が行った決算説明会の内容を説明する。NANDの売上高や営業利益が、以前よりも上方修正され、力強さを増していることを論じる。最後に一点、厄介な火種が1つくすぶっていることに言及する。筆者は、この問題が来年2018年に、東芝(メモリ)に大きな災いをもたらさなければいいがと危惧している。

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高速回転し始めた東芝メモリの開発、生産

 四日市工場に10年以上前から出入りしている友人によれば、「四日市工場は、2010年以前に比べると、現在は100倍、物事が速く動くようになった」という。「100倍とはオーバーだな」と返答すると、「いや、オーバーではなく本当だ」と真顔で言うのである。

 その理由を聞くと、次のような事情を説明してくれた。「かつて四日市工場で、1000億円規模の投資を行う場合は、必ず浜松町の本社にお伺いを立てなくてはならなかった。何回もダメ出しをくらい、だいたい、認可されるのに3カ月(約100日)位かかっていた」という。

「それが今や、成毛社長のハンコ一つで決まる」ようになった。したがって、「あらゆる物事が、即断即決できるので、高速回転モードになった」というのである

 かつて3カ月(約100日)かかっていたことが、成毛康雄社長のハンコ一つで決済できる。つまり、本当に、100倍物事が速く進むようになったのである。

 その結果、筆者の東芝メモリの友人たちは、「仕事がドサドサ降ってきて、やってもやっても仕事が終わらない」状態となり、なかなか家に帰れないという。また、ここ数年“寸志”しかもらえなかったボーナスが、粉飾会計以前の水準に戻ってきたそうである。

 このように、東芝メモリでは、成毛社長の即断即決により、仕事が高速回転し始め、技術者たちは開発や生産に忙殺され、その上、報酬もがっぽりもらえるようになったようだ。けっこうなことではないか! 先頭を行くサムスン電子は遠く先を快走しているが、東芝メモリにそれを追従する体制が整ってきたということである。今後の東芝メモリには、大きな期待が持てる。

 東芝メモリは2017年、米原子力事業の巨額損失が発覚して以降、メモリ事業の売却問題や、WDとの訴訟問題に揺れ続け、まともに開発や投資ができていなかった。しかし、2018年は、東芝メモリにとって飛躍の1年になりそうである。

東芝におけるNANDの存在感

 東芝の発表によれば、2017年度の売上高(カッコ内は2016年度の売上高)は4兆9700億円(4兆8708億円)、営業利益は4300億円(2708憶円)、NANDを含むストレージ&デバイスソリューション(S&D)は売上高1兆9800憶円(1兆7002憶円)、営業利益4300憶円(2470憶円)となった。

 東芝全体の売上高、NANDを含むS&Dの売上高、その割合について、2000年から2017年までグラフにしてみた(図1)。S&Dが東芝全体の売上高に占める割合は、2000〜2014年は20〜26%付近を推移していたが、2015年以降、増大し、2017年は39.8%になった。これは、東芝が、メデイカル事業、家電事業、テレビ事業、PC事業などを次々と売却したこと、およびNANDの売上高が増大していることに原因がある。

図1 東芝の売上高、ストレージ&デバイス売上高およびその割合
(出所:東芝のホームページのIRデータ)


(* 配信先のサイトでこの記事をお読みの方はこちらで本記事の図表をご覧いただけます。http://jbpress.ismedia.jp/articles/-/51964)

 次に、東芝全体の営業利益、S&Dの営業利益、その割合について、2000年から2017年までグラフにしてみた(図2)。ITバブルが崩壊した2001年、リーマン・ショックが起きた2008年、粉飾会計が発覚した2015年に、東芝は赤字を計上するが、それを除けば、2000〜2014年は概ね2000憶円の営業利益を計上している。またS&Dは、2000〜2012年の間は概ね1000憶円の営業利益となっている。

図2 東芝の営業利益、ストレージ&デバイス売上高およびその割合
(出所:東芝のホームページのIRデータ)


 ところが、2016年以降、東芝全体もR&Dの営業利益も増大し、その上、東芝全体の営業利益に占めるR&Dの割合が極めて大きくなってきている。その割合は、2016年に91.2%、2017年には97.5%に達している。

 つまり、東芝とは、もはや、総合電機メーカーではなく、NANDフラッシュメモリ一本足打法のメーカーであると言える。

東芝にメモリがある場合とない場合

 東芝は、粉飾決算を起こした2015年度以降、事業構造を、エネルギー、インフラ、リテール&プリンテイング、ストレージ&デバイス、インダストリアルICTに改変した。この中でストレージ&デバイスは、売却の対象となっているNANDと、それ以外のデバイスに分けられる。

 そこで、2015年以降の3年間について、改変された事業別の売上高や営業利益を詳細に見てみよう。そして、もしNANDが売却されたら、東芝がどのような企業になるかを明らかにしたい。

 まず、売上高を見てみよう。図3の(A)はNANDがある場合、(B)はNANDがない場合である。

図3 東芝の売上高(連結)
(出所:東芝のホームページのIRデータ)


 NANDの売上高は、2015年8456億円、2016年8972億円、2017年1兆2083億円である。もしNANDが売却されてこれが無くなったと仮定すると、東芝の売上高は、2015年度は21.8%、2016年度は18.3%、2017年度は24.3%の減少となる。

 次に、営業利益を見てみよう。図4の(A)はNANDがある場合であり、(B)はNANDがない場合である。

図4 東芝の営業利益(連結)
(出所:東芝のホームページのIRデータ)


 2015年度は粉飾会計が起きた年であり、東芝は4830億円の赤字を計上していた。ところが、その年のNANDは1100億円の黒字だったのである。したがって、もし、NAND事業がなかったと仮定すると、2015年は4830億円の赤字が5930億円に膨らむのである。

 同様に、2016年度は、2708億円からNANDの営業利益1866憶円(68.9%)が無くなり、残りは842億円(31.1%)になる。2017年度は、4300億円から何とNANDの営業利益4194億円(97.5%)が無くなる。残りはたったの106億円(2.5%)になってしまう。

 要するに、東芝からNANDが無くなると、その営業利益のほとんどが消失する計算になる。NANDなき東芝には、カスも残らないというわけだ。

NANDが無くなった東芝は会社の体をなしていない

 表1に、NANDがある場合の東芝、NANDを売却した場合の東芝、売却された東芝メモリの実態を比較してみた。

表1 メモリがある場合とない場合の東芝および東芝メモリ(2017年度)


 NANDを売却しなかった場合の東芝は、売上高4兆9700億円、営業利益4300億円、営業利益率8.7%、従業員数15万3492人、1人当たり売上高3238万円、1人当たりの営業利益280万円の会社である。世界の優良製造業では、1人当たり売上高が5000万円〜1億円超であることを考えると、東芝の1人当たり売上高3238万円は高いとは言えない。

 しかし、NANDを売却した東芝は悲惨極まりない。売上高3兆7617億円、営業利益106億円、営業利益率0.3%、従業員数14万4492人、1人当たり売上高2,603万円、1人当たり営業利益7万円の会社に成り下がる。営業利益率0.3%、1人当たり営業利益7万円というのは、もはや会社の体を成していない。

 一方、売却された東芝メモリは、売上高1兆2083億円、営業利益4194億円、営業利益率34.7%、従業員数9000人、1人当たり売上高1億3426万円、1人当たり営業利益4660万円となる。製造業の業績としては、超優良企業と言っていい。

 以上から、東芝とは、総合電機メーカーなどではなく、NAND一本足打法のメモリメーカーであり、東芝からNANDを除けば、後はカスも残らないということが再確認できた。

くすぶる火種が1つ

 東芝メモリは、時間がかかる浜松町の本社の決済が無くなり、成毛社長のハンコ一つで物事が決まる高速回転モードとなった。また、ベインが投資資金を3年で2兆円掻き集めてくることになった。WDとの訴訟も無くなった。そして、2017年は、営業利益4194憶円を叩き出し、営業利益率34.7%の超優良企業となった。

 今後は、東芝の赤字部門に足を引っ張られることなく、NANDで稼いだお金はすべてNANDの開発や投資資金に回し、先を行くサムスン電子を追っかけて行ってほしい。問題はすべて解決し、それができる体制が整ったのだ。

 しかし、一点、懸念されることがある。東芝の債務超過を回避するために、ゴールドマン・サックスが集めてきた60社の「物言う株主たち」の存在である(図5)。

図5 東芝の「物言う株主たち」
(出所:日経新聞2017年11月30日)


 冒頭で書いた通り、「物言う株主たち」が6000憶円で東芝の新株を購入したお蔭で、東芝は、東芝メモリを売却しなくても、債務超過にならず、それ故、上場維持できることになった。

「物言う株主たち」の関心はただ1つ、東芝の株価が上がるかどうかにある。もし、東芝が東芝メモリを売却したら後にはカスも残らないことを示した。すると、東芝が東芝メモリを売却すると、東芝の株価が急落することが予想される。そのようなことを、「物言う株主たち」が許すはずがない。

 ということは、「物言う株主たち」は、東芝の経営陣に、「金の卵を産む東芝メモリを売るな」という要求を突き付けるかもしれない。東芝の経営陣にとっても、営業利益の97.5%を稼ぎ出している東芝メモリを売却しなくてすむなら、それに越したことは無いと考えているかもしれない。

 これは、筆者が想定する最悪のシナリオだ。筆者は、粉飾会計が起きる前から、メモリ事業部は独立すべきだと主張していた。というのは、メモリ事業が稼いだ利益を東芝の赤字事業が食い潰していることに我慢がならなかったからである。このような状態が続く限り、東芝とWD連合が、サムスン電子に追いつくのは不可能と思っていた。だから、早く、メモリ事業は東芝から独立すべきと思っていた。

 今回、東芝の原子力事業で巨額損失ができることが発覚し、その結果、東芝が債務超過を回避し、上場を維持するために、メモリ事業を売却することになった。その経緯は不幸ではあるが、念願のメモリ事業の独立が実現することになった。筆者としては、やっと東芝メモリがサムスン電子と戦える環境が整ってきたと思っていた。

 しかし、それに暗雲が立ち込め始めているように感じる。

 最後に、筆者の希望を述べよう。「物言う株主たち」は、東芝メモリの売却に異を唱えないでいただきたい。また、東芝の経営陣も、一度決めた東芝メモリの売却を白紙に戻すというような愚行を犯さないでいただきたい。2018年は、東芝メモリにとって、真の意味での飛躍の年になってほしいと思う。

筆者:湯之上 隆