日本株急落の危険な兆候が出てきた(写真:y.h-to / PIXTA)

「9日の波乱」は何を意味しているのか

日経平均株価は、11月9日(木)の日中に一時2万3382円をつけた。だがその後急落。10日(金)には9日の安値も一時下回り、2万2511円まで下落した後、結局2万2681円で前週を終えている。

先行きの相場展望については、前回10月30日付のコラム「それでも日本株は『年内急落』の可能性がある」と変わりはない。つまり、年内では日経平均は下押しし、場合によっては2万円割れになる可能性が高いと懸念するが、2018年は再度上昇相場に転じ、来年の高値は今年より高いだろう、というシナリオだ。

そう考える要因は、前回網羅したので繰り返さない(是非前回のコラムをご参照ください)。だが、ひとことで言えばこうだ。日本国内では特に悪材料が見出しにくいものの、日本株の相場付きは日経平均先物の海外投機筋の買い上げによるもので、脆弱さをはらんでいる。このため、米国発の悪材料で米株安・米ドル安が生じた場合に、日本株は脆さを露呈する、といったものだ。

それを踏まえて、9日の日経平均の動きを振り返ってみよう。この日の日経平均は、前出のようにザラ場で一気に2万3382円に達した後、2万2523円にまで急落した。一日の最高値と最安値が800円以上離れた乱高下だった。この急落の背景として、一部のプログラム売買を行なう資金が、機械的に先物に売りを出した、と言われている。

「これまでの国内株価の上昇は、企業業績の改善を評価した『業績相場』であり、海外長期投資家が好業績銘柄を買い進めているためだ」、との解説が多く聞かれる。

もしそうした解説が真実で、長期投資家がしっかりと個別現物株に買いを入れていれば、「一部の」先物売買で、全体相場がこれほど乱れ動くことはなかっただろう。

すなわち、この9日の値動きは、業績相場だと言われてきたこれまでの上昇相場が、実は、海外短期筋が、企業収益の堅調さを「口実」として日経平均先物を吊り上げてきたことによる、極めて脆弱なものであったことを、如実に示したのではないだろうか。

誤解をしていただきたくないのだが、決して、日本の企業業績が悪いと主張しているわけではない。また、内外の長期投資家でも、そうした収益実態に着目して、長期的な観点から現物買いを入れている向きはあるだろう。また、真の業績相場は来ない、と予想しているわけでもない。このまま企業収益が押し上がり続ければ、好業績銘柄への現物買いが市場全体に広がる形で、株価水準が底上げされていくだろう。

ただ、そうした真の業績相場が実現するのは、主に来年の2018年であり、その時は日経平均株価も2万3000〜2万4000円に着実に手が届こうが、今年はまだ少し早かっただけだ、という解釈だ。株価水準がいったんかがんだ方が、来年さらなる高みに達するだろう。

米国では法人減税実施に対する疑念が広がりつつある

さて、悪材料の「発生源」となりそうな、米国の状況だが、「ようやく」懸念材料が市場に反映されつつある。

焦点はトランプ政権の経済政策のうち、やはり減税案だろう。個人所得税や地方税の税額控除などを巡る議論は軽視できない。だが、やはり、米国株式市場にとっては、企業の税引後利益に直接影響を与える、連邦法人減税が最大の注目点だ。

これまでの税制改革案や、それを含む予算の全体像については、大統領と共和党指導部による当初の減税案発表、その後の下院、上院での予算決議可決と、薄氷の上を想定以上に順調に進んできた(「薄氷」というのは、たとえば上院での可決が51対49という僅差だったからだ)。

その余勢を駆ってか、11月2日(木)に下院共和党から、減税法案が具体的に公表された。一時は、財政に配慮し、連邦法人税率を、現行の35%から20%に引き下げるが、3年かけて毎年5%ずつ低下させる、という案が検討されていた模様だ。しかし最終的には、2018年に一気に20%に下げるという案でまとまり、ここまでは株式市場にとって悪材料ではなかった。

ところが9日(木)に上院共和党が取りまとめた減税案は、下院案とかなり異なっている。特に法人減税については、2018年ではなく、2019年から実施との案だ。

この背景には、共和党内の財政規律重視派の意向が強く働いていると推察される。今後、上下院で一本化の議論が進み、最終的に上院が下院に大きく譲歩する展開はありえなくはないが、これまで議会審議が難航する可能性を全く無視するかのようであった株式市場も、さすがにスムーズな減税実施を疑問視する声が広がり始めたようだ。

無警戒だった米国市場にも「じわりと怪しい動き」

前回のコラムでも、米国株式や米ジャンク債(低格付け債)といったリスク資産は、無警戒に買われ過ぎであると指摘していた。その買われ過ぎが解消されるきっかけとして、株式については減税策に対する失望を挙げていたが、両市場共通の懸念要因として、米長期国債利回りの上昇を述べていた。これまでの低い長期金利のもとで、長期債で資金運用しても十分な収益が稼げないため、投資家が米国株やジャンク債に資金を移動しており、それが両市場の買われ過ぎを引き起こしているからだ。

ところが米国の10年国債利回りは、10月27日(金)の2.46%から、11月8日(水)に2.30%近辺に低下していたものが、特に金利上昇要因が現れないなか、前週末の10日(金)は、じわりと2.38%に上昇して引けている。

これまでの長期金利が、米国の堅調な経済や連銀の緩和縮小にもかかわらず、低位で推移していたので、特に材料がなくても、長期金利が上方に水準訂正されていくのは、不思議ではない。まだ長期金利が上昇基調に入ったとは断じがたいが、米株式市場では、前週末は、この長期金利の持ち直しを心配する声が聞こえ始めた。

ジャンク債市場でも、ジャンク債の平均利回りと長期国債利回りの差を見ると、週平均値では、10月20日(金)、および同27日(金)の週では、3.4%台前半で最近では低位にあった(米長期国債に対して、ジャンク債が買われていた)。しかし直近の11月10日(金)の週では、3.76%にじわりと拡大している。このため、ジャンク債に投資しているファンドの価格が下落し、それも米株式市場に懸念を広げつつある。

こうした長期国債やジャンク債の動きは、まだ大騒ぎするようなものではなく、じわりとしたものにとどまっている。だが、「じわり」がいつ「ドカン」になるかは、要注意だ。米ドル相場も、今のところは「米長期金利上昇→日米金利差拡大→米ドル高・円安」という解釈が優位だが、いずれ「米長期金利上昇(米長期債価格下落)→米株安、米ジャンク債安→米国から他国に資金逃避するとの懸念→米ドル安・円高」に化ける恐れがある。

ただ、決して米国経済や企業収益が悪化するわけではない。もともと減税などなくても、米国の経済実態は堅調だ。問題は米国株の買われ過ぎにあり、もし年内に見込んでいるような大幅な米国株価の下落が生じ、買われ過ぎが解消されれば、そこから来年には、米国株価の上昇とそれに伴う米ドルの上昇が再度進むと予想される。

サウジアラビアを巡る中東情勢も懸念要因に

このほか、米国については、12月8日(金)に再度期限を迎える、暫定予算の策定や債務上限の引き上げ問題、人事面では囁かれているレックス・ティラーソン国務長官の辞任説、そしてウィリアム・ダドリーNY連銀総裁の突然の辞任表明(本人はだいぶ前から考えていたと言ってはいるが)など、不安の種は次々と湧き起こっている。

だが、足元では、サウジアラビアを巡る中東情勢も不安視されつつある。「アラビアのバフェット」と呼ばれ、米国株にも投資を行なってきた、アルワリード・ビンタラール王子を含む、多数の王子や現役閣僚の拘束が11月5日(日)に行なわれたことは、将来の権力移譲を巡っての反対派一掃であるとして、驚きをもって迎えられた。

それ以上に、同4日(土)に、イエメンから、サウジアラビアの首都リヤドに向けてミサイルが発射された(サウジアラビアが迎撃し、けが人はない)。サウジアラビアは、このミサイルはイラン製であり、イランがイエメンの反政府派を支援して起こった「戦争行為」であると、強く非難している。サウジアラビアとイランが全面的な戦争状態に陥るとはにわかには見込みにくいが、地域不安定化の要因だとして、世界市場の波乱材料となる恐れがある。

加えて、こうした中東情勢を背景として、原油価格の上昇が進めば、ガソリン価格や暖房油(米国などのセントラルヒーティング用の油)価格の上昇を通じて、景気圧迫要因となりかねない。

以上のように、年内の日本株を含む内外市場は、下値リスクが高いと予想するが、目先の日本株は、日経平均先物を巡る「空中戦」が持続する可能性が高く、上にも下にも大きく振れると懸念される。外れることが高いものの、あえて方向性を示すために今週の予想レンジを述べれば、日経平均は、2万1800〜2万2800円で推移すると考える。