「21年ぶりの高値」などという話を聞いて株式セミナーに足を運ぶ投資家が増えている。今から株を買っても大丈夫だろうか。「乗り遅れた」と感じている人はどうすればいいのか( 写真:xiangtao / PIXTA)

「米国発の市場波乱シナリオ」はどこが間違っていたのか

当コラムでは、8月半ばから、日本国内の株価は短期的なリバウンドはありうるが、流れとしては年末にかけて下落すると予想し、株価下落が懸念されると述べ続けてきた。これは、当初9月以降と見込んでいた、米国での経済政策に対する失望(あるいは、その根本要因である、トランプ政権に対する失望)が、想定よりも早く表れたと考えたためだ。

しかし実際の日経平均株価は、足元も含め大きく上昇し、2万1000円の大台を強く上抜けている。見通しを誤り、読者の方にはご迷惑をおかけしているが、当初のシナリオとどこが間違ったのかを、点検してみたい。

当初シナリオでも、現在でも、特に日本国内に、株価が大きく下落する要因は見出しにくい。企業業績は回復基調をたどっているし、収益レベルと比べた株価水準(予想PER=株価収益率)は、先週末においても、安倍政権発足後のレンジの中央辺りに位置し、とりわけ割安ではないが、割高でも全くない。

特にこれまでは、企業収益の上方修正は、輸出企業がリードする形だった。それは、円相場の動向によるものではなく、世界経済が回復し、海外における日本製品に対する需要が増加することで、輸出数量が伸びることによるものであった。ただし、そうした、輸出企業の収益の好調さは、いったん株式市場で織り込まれた感もあった。ところが、これまで今一つ力強さを欠いていた、内需について、足元の6〜8月の決算発表をみると、小売や外食などの内需関連企業で、収益が改善しているものが目立ち始めている。

以上のように、日本国内の情勢については、見込み違いをさほど感じない。だが、大きく誤ったのは、米国の財政政策の動向であった。減税案についてはかなり難航し、大幅な減税を盛り込むことは難しいと予想していたが、9月27日(水)に公表された、大統領と議会共和党指導部による税制改革案には、20%への連邦法人税率引き下げ(現行は35%)をはじめとして、個人所得減税、いわゆるリパトリ減税などが揃い踏みで、筆者の予想を上回る「大盤振る舞い」だった。また予算の大枠を定める予算決議については、10月5日(木)に、下院で可決された。

加えて、財政面では、9月中に期限が来るはずだった、暫定予算策定と債務上限引き上げについても超党派で合意され、12月8日(金)まで延長となった。

このように、9月辺りで米国の財政問題や経済政策に対する失望が、米国株価と米ドルを押し下げ、それに国内株価も巻き込まれて下落する、と見込んでいたものが、いわばひらりと懸念要因がかわされたわけだ。したがって、元々日本においては大きな株価下落要因がなかったため、「米国発の市場波乱」という重石が現れなかった日本の株価は、大きく上振れする展開となったと考えている。

年末にかけては警戒を解くべきではない

だが、それでも、年末までの時間軸を考えると、「米国発の市場波乱」が起こらないとは考えにくい。このため、米国株も、米ドルの対円相場も、日本の株価も、今より年末の方が、居所が低いと懸念している。

理由は「頑固」といわれそうだが、米国の減税策に対する失望や、財政審議についての懸念を想定している。共和党内で、最も財政赤字の膨張に反対するグループである、フリーダム・コーカス(自由議員連盟)は、確かに、今のところは減税案に賛意を表明している。

しかし、たとえば連邦法人税の20%への引き下げは、もともと共和党が、オバマケアの改廃による医療支出削減や、国境税の導入による増税を代替財源として、想定していた税率だ。オバマケア改廃も国境税導入も、現時点では見通しが立たない(ドナルド・トランプ大統領は、あきらめずに何度もオバマケア改廃を目論んではいるようだが)。代替財源がほとんどない、という事態になれば、フリーダム・コーカスは、他の歳出の大幅削減などを強く要求するか、それが無理だと考えれば、減税案に対する賛意を翻す展開もありえよう。

ただ、そのように、減税案がとん挫する(その結果として、当初案より減税幅が縮小される)タイミングがいつかは、極めて見通しにくい。一番早ければ、今週とも言われている、上院における予算決議の可決は、スムーズに進まない場合だろう。あるいは、フリーダム・コーカスなど財政赤字拡大懐疑派に配慮して、上院では予算規模を縮小した独自の予算決議を作成して可決するが、下院での決議内容とは異なるので、両者をすり合わせることが難航するかもしれない。

一方、財政審議については、すでに述べたように、12月8日(金)が、次の暫定予算と債務上限引き上げの期限だ。最終的に債務上限が引き上がらず、米国債がデフォルトするような事態になるとは考えないが、期限前に議会で審議が揉めて、市場が懸念するような展開はありえよう。

余談だが、元々9月が期限であった、暫定予算と債務上限問題が3カ月ほど延長されたのは、前述のように超党派合意によるものであった。その背景は、8月に南部を襲ったハリケーン「ハービー」の被害が大きな「国難」となり、被災地の救済・支援が喫緊の課題であって、暫定予算や債務上限でもめている場合ではない、という認識が共和・民主両党の間に広がって、期限延長が成立したわけだ。とすれば、次回12月上旬の期限を前に、トランプ大統領としては、またハリケーンでも襲来して欲しいところだろう。しかし季節柄ハリケーンは来ないので、トランプ大統領が「国難」を作り出す可能性があり、警戒すべきだと言える。

繰り返すが、筆者は米国の経済政策に対する不安や、財政審議についての懸念は、おそらく年末までのどこかで大きく生じ、米国株価や米ドルを下振れさせ、結果として国内株価も押し下げると考えているわけだが、いったいそれが年末までのいつに生じるかは、よくわからない。今週かもしれないし、来週かもしれないし、1カ月後かもしれないし、2カ月後かもしれない。

「2018年強気相場」前の「ひと休み」を予想

「米国発の市場波乱」という「鬼」が来るのが、まだ少し先であれば、その間は、特に日本国内に大きな株価下落材料がないために、さらに日経平均株価が上値を伸ばす可能性はある。ただしそれでも、2万2000円を年内に超える可能性は限定的だと見込む。

というのは、足元の相場付きに「危うさ」を覚えるからだ。たとえば、NT倍率(日経平均株価÷TOPIX=東証株価指数)が、最近は大きく上振れしている。つまり、日経平均株価が主導する株価上昇というわけだが、海外短期筋が日経平均先物を買い戻していることによると推察している。

当初、海外短期筋が先物売りを増やしたのは、一時の「モリカケ」問題による内閣支持率の低下と、北朝鮮の挑発的な行動によるものだったろう。しかし総選挙情勢では、現与党の過半数確保の可能性が高まっており、北朝鮮も今のところ静かだ。日経平均の2万1000円超えが、こうした短期的な買い戻しや、心理的な大台を日経平均に超えさせることで、弱気筋の買い戻しを狙ったことによるのであれば、それほど長く買いが続くとは見込みにくい。

また、いわゆる「ハーディング(群れ)現象」が起こっていることも、否定はできない。先週末のある「株式無料セミナー」には、「これから株を買いたい」という個人投資家が押し寄せ、配布資料が足りなくなったり、最終的に入場を制限したりする事態となり、混乱が生じるほどだったという話も聞いている。たいがい、「株価が高値を更新したと聞いたから、儲かるだろうから買いに行こう」という人が増えるのは、危険サインだ。

長期的な観点では、内外経済や企業収益は、着実な回復軌道をたどっている。述べてきたように、米国株価や米ドルは年内に大きく下振れ(為替は円高に)すると予想しているが、それは現在の米国株価が割高な水準にあり、調整が必要だと考えるためで、米国の経済や企業収益そのものが悪化するわけではない。

年内に米国株価が十分(10%以上)下落し、予想PERなどでみた割高さが払しょくされれば、2018年以降は、再度緩やかな株価上昇基調に復帰すると考えている。その前に、年内日米とも株価がいったん下振れする(米ドル円相場も、いったん米ドル安円高に振れる)と、引き続き見込んでいるわけだ。そうした流れの中で、今週の日経平均株価については、2万0800〜2万1500円を予想する。