このまま借金を野放しにしていいのか(イラスト:FUTO / PIXTA)

野党第一党の民進党が崩壊するなど、政局は大混乱だが、その陰で財政再建の看板を掲げる政党が消滅してしまった。アベノミクスを踏襲しながら、財源がべらぼうに必要となる「ベーシックインカム(最低所得保障制度)」導入を公約に掲げる「ユリノミクス」なる言葉も登場してきた。

アベノミクスを筆頭に、すべての政党が「財源問題」を放置して、国民に耳当たりのいい政策ばかりをささやく選挙戦になりそうだが、日本の財政はいまや待ったなしの「大赤字」状態。このまま借金を野放しにしていいのか……。

実は、現在の日本政府が安心してカネをバラまけるのも、その大半を中央銀行である日本銀行が、国債を買い取ってくれているおかげだ。しかしその影響で、国債市場はいまや閑古鳥が鳴く閑散とした状態。民間銀行の保有比率はアベノミクス以前に比べて半分に減少し、流動性の少ない危機的なマーケットになっている。今後、どんな事態になるか予想もつかない。

とりわけ、米国のバブルが崩壊して再び金融緩和が始まったときには、日銀は手の施しようがなくなるのではないかといわれている。総選挙で各政党が掲げる「財政再建なき政策」を鵜呑みにするとどんな目に遭うのか。

「逆ザヤ」が鮮明になりつつある日本国債

今回の総選挙は「消費税率引き上げで得られる税収の一部を、財政再建ではなく別の目的に使う」ことを問う名目で行われる。

消費税率が8%から10%になれば、その増税分(約5兆6000億円)によって財政のプライマリーバランス(基礎的財政収支)の黒字化が実現するはずだった。それが棚上げされることを意味する。

安倍晋三首相の発表と同時に、日本国債は売られて金利はわずかだが上昇。同時に、国債がデフォルト(債務不履行)になったときの保険といわれ、信用リスクを示す「CDS(クレジット・デフォルト・スワップ)」の保証料(スプレッド)も上昇した。

ソブリン債のCDS保証料は、一般的に400ベーシスポイント(以下bps、4%)を超えると国家破綻級のリスクといわれるのだが、日本国債のCDSはこれまで26bps(0.26%、JGB CDS USD SR 5Y)前後で定着。衆議院解散報道が出た後の9月末には、38bps(0.38%同)程度にまで急騰した。

ちなみに、日本の国内企業が発行する債券のCDSスプレッドを示す指数に「Markit iTraxx Japan(マークイット・アイトラックス・ジャパン)」がある。こちらも、日本国債と同時に上昇。現在は44.74bps(0.447%、2017年10月16日)となっており、日本国債のCDSとともに国家破綻レベルにはまだまだ程遠い。

現在の日本国債の金利は10年物長期国債でも0.044%(10月6日現在)しかない。つまり、金融機関が日本国債を買おうとしても、その保証料として0.38%のCDSスプレッドを支払えば、いわゆる「逆ザヤ状態」になってしまう。

30年物の超長期国債でも利回りは0.88%。10年未満のものはマイナスの利回りがついている。これでは、銀行などの金融機関は投資できなくなり、日銀も「逆ザヤ」の日本国債を大量に抱えることになるわけだ。

アベノミクス=異次元の量的緩和が始まって以来、日銀は毎年80兆円の国債を買い入れてきた。その影響で、国債市場は民間銀行などが国債の保有率を半減させてきた。この異次元の量的緩和政策で最も困っているのは銀行といっていいだろう。

わかりやすく解説すると、日本の銀行にとって国債は「おコメ(主食)」であり、最も安定した収益の柱となってきた。ところが、そのおコメをお上(日銀)がバカ高い、法外なおカネ(超低金利)で買い集めることになった。民間銀行は、背に腹は替えられずにどんどん売却していき、いまやその残高は半分以下になってしまった。それが現状だ。

結果的に、現在の国債市場には「閑古鳥」が鳴いている状態といっていい。三菱東京UFJ銀行のように、財務省の国債発行入札に参加できる資格「プライマリーディーラー」を返上するところも現れた。

問題なのは、こうした日銀の国債買い上げが未来永劫続かないことだ。現在、日銀の8月末時点の国債買い入れ残高は約435兆円に達している。日本のGDP(国民総生産)にも届きそうな金額といえる。古今東西、こんな状況に陥ったのは戦時中を除けば、先進国では日本ぐらいだ。

しかも、日銀の黒田総裁は今後も、現在の政策を続けていくと明言しており、自民党政権が目指してきた2020年までにプライマリーバランスの黒字化という「公約」も、安倍政権は延長してしまった。ほかの政党も、財政再建には手をつけようとしない。

異次元緩和の限界は最長でもあと3年?

では、日銀は現在の異次元の量的緩和、マイナス金利、金利操作(イールドカーブ・コントロール)といった異質な金融政策をいつまで続けられるのだろうか。ポイントを整理すると次のようになる。

異次元の量的緩和……単純計算すれば、年間80兆円の国債を買い入れていけば、2022年までにさらに400兆円が上積みされて835兆円に達する。その頃には、国債発行残高も1200兆円近い金額になっているとはいえ、8割近い国債が日銀に買い上げられることになる。しかも、2020年には東京五輪があるから財政出動はもっと活発になるはずで、おそらく9割近い国債が日銀のマネタリーベースの中に組み込まれるはずだ。

仮に、日銀がこのまま物価上昇率2%を達成するまで、国債を買い続けるのであれば、あと3〜4年で戦時中でもないのに、すべての国債を中央銀行が買い上げる「財政ファイナンス状態」に陥る可能性もあるということだ。

日銀が自ら「バブル」を演出している状態といえる。ただ、歴史的に見て、バブルは必ず崩壊する。

マイナス金利……マイナス金利の枠をこれ以上拡大できないとして、イールドカーブ・コントロールを導入したのだが、問題は米国など先進国が、現在の好景気を維持できなくなり、バブルがはじける形で再び金融緩和政策に転換したときだ。

すでに米国の株式市場は連日史上最高値を更新し続けており、カナダや英国、そしてEUでも金融引き締めに転換するほど景気がよくなっている。IMF(国際通貨基金)も世界経済見通しを上方修正している。

しかし、現在の金融引き締め策はいずれ方向を転換することになるはずだ。景気は循環するから、いずれは再び金融緩和に転換するときがやってくる。EUのように、まだ量的緩和さえ終わっていないのに、という声が聞こえそうだが、EUは米国が金利を3度も引き上げている中で、これ以上緩和を続けられないと判断すると考えていいだろう。

日本以外の国が、金融引き締めから再び金融緩和に転じたとき、日本は円高に苦しめられることになるはずだ。日銀はさらなるマイナス金利を迫られることになる。銀行は、完全に国債市場からの収益を失う。国債による収益に依存していた銀行が破綻し、金融危機が再び起こるかもしれない。

実際に、日銀はすでにひっそりと毎月購入する国債の金額を減額しており、いまや年間60兆円ベースともいわれる。これを「隠れテーパリング(量的緩和縮小)」と指摘する専門家も多い。その是非はともかく、金融緩和を続けるという約束(オーバーシュート型コミットメント)をしている以上、国民に内緒で対応していると考えるのが自然だ。

金利操作……イールドカーブ・コントロールが維持できるかどうかが大きなポイントになる。前述したCDSの上昇による国債の逆ザヤで、銀行が国債投資をやめてしまえば国債市場は正常に機能しなくなる。これまで、突発的な金利上昇を支えてきたGPIF(年金積立金管理運用独立行政法人)や郵便局など、政府の息のかかったマネーが機能しなくなり、資金に余裕のある外国のヘッジファンドなどのマネーが、日本国債の金利を引き上げる可能性がある。国債のカラ売りを仕掛けられるかもしれないということだ。

要するに、このまま財政赤字を放置していても、アベノミクス=異次元緩和はいずれ破綻する可能性がある。問題は“きっかけ”だが、最も可能性が高いのは米国株式市場の下落かもしれない。

下落の幅によっては、FRB(米連邦準備制度理事会)が一転して金利引き下げに政策を転換する可能性が出てくる。米国の金利引き下げは円高になるため、日銀はマイナス金利の幅を拡大する必要が出てくる。ひょっとしたら「-3%」〜「-5%」を余儀なくされるかもしれない。

こうした事態が起こってしまえば、日銀はどうやって景気回復を図るのか。その手段はもう残っていないはずだ。早ければ、数カ月のうちに米国景気が失速を始めるかもしれない。その覚悟と準備は必要だろう。

これまでの異次元緩和は革新的、それともおきて破り?

日本の財政赤字は、安倍首相の熱烈な支持者などによって繰り返し「心配ない」「トータルでいえば黒字」「財政危機説は財務省の捏造」といった、財政危機リスクに対するネガティブキャンペーンが行われてきた。メディアや国民の多くが「心配ない」と思い始めている。

しかし、日本の財政赤字が膨張し続けていることは、信用リスクの増加につながる。確かに、アベノミクスという日銀による異次元の量的緩和やマイナス金利の導入、イールドカーブ・コントロールといった、よく言えば「革新的なテクニック」、悪く言えば「おきて破りのその場しのぎ」の金融政策によって財政リスクが先延ばしされてきたともいえる。しかし、このまま放置すれば間違いなく、何らかの形で破綻がやってくるはずだ。

そういう意味では、黒田東彦日銀総裁の責任は重い。しかし、その黒田総裁も責任を取らず任期切れで2018年4月8日には退官してしまう可能性がある。次期総裁は、出口戦略という重い課題を抱えての就任になりそうだが、1980年代後半のバブル後に就任した三重野康総裁のような運命をたどることになるかもしれない。

とりわけ問題なのは、今回の総選挙でどの党が勝利しても、財政再建が置き去りにされてしまうことだ。しかも、FRBは10月には金利引き上げと同じ効果を持つバランスシートの縮小をスタートさせ、12月には4回目の利上げに踏み切ることがほぼ確実視されている。

カナダはすでに利上げを実施し、イギリスの利上げもカウントダウンに入っている。EUも10月には、量的緩和の縮小を協議し始める。

日本だけが現在のレベルの金融緩和策を続けることになるわけだが、それが本当に可能なのか不透明だ。急速な円安が進む可能性もある。円安が進めば、原材料の輸入コストの増大や賃金上昇などによって生産コストが上昇。その結果として2%の物価上昇率が達成できればいいのだが、これまではそれでも物価は動かなかった。

ただ、日本以外の先進国が金利を引き上げたときには日本の金利も少しずつ上昇させておく必要がある。それを怠ると、世界の金利水準が下落したときに超円高が襲ってくる可能性があるからだ。

カウントダウン開始は「格下げ」?日本破綻のシナリオ

日本政府が財政再建を放置したときに、もうひとつ心配になるのが「格下げ」の問題だ。

衆院解散の発表直後、日本国債の長期金利が0.08%まで上昇。すぐに日銀などが抑えつけて再び下落したものの、格付け会社の日本国債格下げは日銀でもコントロールできない。

現在の日本国債の格付けは以下のとおりだが、日本国債は21世紀に入ってから1度もトリプルAになったことがない。これらの格付け会社が動くとしたら、今後は「Baa」「BBB」といった、投機的格付けの一歩手前になる可能性もある(2017年9月30日現在)。

●S&P……A+(安定的)
●ムーディーズ……A1(安定的)
●フィッチ・レーティングス……A(安定的)

長期金利やCDSスプレッドの上昇次第では、一気に格下げされる可能性もある。「BB」「Ba」といった「投機的格付け」にまで一気に下落したとき、日本政府や日銀はどんな対応策を取れるのか。そもそも対応策を考えたことはあるのか、と心配になる。

残念ながら、黒田総裁の定例会見における記者とのやり取りを見てみると、日銀記者クラブの記者たちは、そんな質問すらしない。将来の出口戦略に対する質問でも、黒田総裁は議論すらしていないことをにおわせるだけだ。

現在の金融市場というのは、リーマンマンショック直前のように、不動産価格高騰やクレジットバブルに対して警戒感がなくなり、市場も「ゴルディロックス(ぬるま湯)」を看過していた姿に似ているところがある。あのリーマンショックを振り返れば、欧州の小さなヘッジファンド会社の破綻がきっかけで、ある日突然一気に信用リスクが拡大した。

日本国債の信用バブルが崩壊したとき、金利はハネ上がり、当初は超円高になるものの、やがてCDSスプレッドがハネ上がる。仮に国家破綻級のリスクを示す400ベーシスポイント(4%)に達すれば、超円安が進み、日本は貨幣価値が変わるほどの超インフレが訪れるかもしれない。

日本の財政赤字は貨幣価値の変化でチャラになるかもしれないが、銀行預金や現金が紙くず同然になり、年金生活も成立しなくなる。そんな時代が来る可能性だってある。ただ、残念なことに、今回の選挙では財政再建を積極的に推進する政党を選びたくても選択肢そのものがない。