イエレンFRB議長の任期は2018年2月3日まで。その後、この席に座るのは誰なのか。イエレン議長続投説も(写真:UPI/アフロ)

10月5日、FRB(米連邦準備制度理事会)の金融規制担当副議長として、ランダル・クオールズ氏が就任することが決まった。上院本会議でFRB理事として指名承認を受けた後、金融規制担当副議長への就任が別途承認されるという2段階の手続きを取った。

7月10日の正式指名で始まったドナルド・トランプ大統領によるFRB関連人事第1弾が決着したわけだが、トランプ大統領には空席が続く2人の理事と、世界が注目する議長・副議長の指名人事が待っている。特に後者については、トランプ大統領が9月27日に、次期FRB議長候補を2、3週間以内に発表する考えを示しており、その発表が間近に迫ってきた。

5日時点の報道によれば、ジャネット・イエレン議長再任という選択肢はまだ残っているようだ。スタンレー・フィッシャー副議長が9月6日に10月中旬の退任を表明したことは、イエレン議長再任には追い風であろう。議長・副議長というFRBの司令塔を総入れ替えすることによる、金融市場の意図せざるボラティリティの高まりが避けられるためである。

イエレン氏再任かパウエル氏なら市場は安心

一方、議長と副議長が(ほぼ)同時に変わるケースは、FRBが現体制となった1936年以降で4度あった。1948年(トマス・マッケーブ議長就任、副議長は1955年まで空席)、1979年(ポール・ボルカー議長、フレデリック・シュルツ副議長就任)、2006年(ベン・バーナンキ議長、ジャネット・イエレン副議長就任)、2014年(イエレン議長、フィッシャー副議長就任)である。

現在、新たな議長候補として名前が挙がっているのは、ゲイリー・コーン国家経済会議(NEC)委員長、ジェローム・パウエルFRB理事、ケビン・ウォーシュ元FRB理事。この中でサプライズが少ないのはパウエル理事の議長指名である。中道派として知られるパウエル理事の議長昇格は、金融政策の継続性担保という点で金融市場参加者が受け入れやすい。

コーン氏の指名は、同氏がFRB関係者(FRB理事、地区連銀総裁、その経験者)ではない「アウトサイダー」である点と、トランプ大統領による金融政策への介入リスク(ひいてはFRBの独立性への懸念)という点で問題がある。上述した4つの総入れ替えケースを振り返ってみても、アウトサイダーが就任したケースは、1979年、民間金融機関の取締役等を務めていたシュルツ氏の副議長就任しかない。またアウトサイダーの議長就任としてはウィリアム・ミラー議長(1978-1979)という前例があるものの、ミラー氏は経験不足から金融市場参加者の信認を得られなかったことで知られている。

コーン氏の経験不足は、金融市場に意図せざるボラティリティを生み、米長期金利を押し上げる要因になりえよう。一方、保護主義を掲げるトランプ政権の意向を忖度(そんたく)した、過度な金融緩和によるドル安誘導も警戒される。コーン氏自身がイエレン路線を継承しようとしても、トランプ大統領のツイートがその邪魔をするという構図は、トランプ政権の外交政策をめぐる動きから容易に想像できる。

残る候補はウォーシュ元FRB理事である。ウォーシュ氏はアウトサイダーではない点でコーン氏よりも有利な立場にあるとみられる。しかし同氏は抜本的なFRB改革を主張しており、それがかえって不確実性の源泉となりうるのではないかという懸念がある。ウォーシュ氏の改革案は、次のとおりである。

(1) インフレ目標の見直し

ウォーシュ氏は、長期に2%を達成するという現在のインフレ目標に否定的である。2%という水準が厳密すぎるとし、許容可能なレンジを設定する考えを示している。加えてウォーシュ氏は、2%ではなく1〜2%の間の水準を目標として提唱している。

なお、現在のインフレ目標は「長期」に達成されると考えられているが、ウォーシュ氏は「数年間という中期」で達成されるべきだと主張している。これはアカウンタビリティを意識したものである。

また、インフレ率を高める手段としてインフレ目標の水準を引き上げることには否定的である。2%のインフレ目標が達成できないのに、3%や4%に目標を引き上げても意味がないと考えているためである。

経済モデルや政策ルールに懐疑的、信用サイクル重視

(2) 賃金上昇への寛容さと、資源価格の重視

FRBは、労働市場がタイトになれば賃金が上昇し、いずれインフレ率も高まるという考えに基づいて利上げを正当化している。しかしウォーシュ氏は、労働市場の指標をインフレ率の決定要因と見なすべきではないという。長期にわたる停滞を経たあとの賃金上昇はキャッチアップにすぎず、1970年代のようにインフレが抑えられなくなる事態を招くわけではないという考え方である。同氏はむしろ、資源価格の動向に目を向けるべきだと主張している。

(3) 信用サイクルの重視

今の米金融政策では、ファイナンスや信用といった側面が重視されていないと批判している。信用サイクルは、ブームと崩壊を通じて金融政策運営に大きな課題を突き付けるため、実体経済のサイクルと同様に重視すべきであるという。

(4) データ・ディペンデントからトレンド・ディペンデントへ

FRBのデータ・ディペンデントという姿勢は、経済指標にはノイズがつきものであることによって、金融政策を不安定・不規則なものにしているという。景気のファインチューニングに耽(ふけ)るのをやめ、中期的なトレンドの変化に対応すべきだとの主張である。

(5) 経済モデルや金融政策ルールへの懐疑(2と関連)

ウォーシュ氏は、(同氏が「アウトプット・ギャップ・モデル」と呼ぶ)経済モデルに信頼を置いていない。モデルには欠陥が多く、モデルを使うことで不確実性があいまいなものになり、政策のバイアスが覆い隠されてしまうという。

(6) FRBの野放図な権限拡大の見直し

ウォーシュ氏は、量的緩和や金融規制の権限拡大などを通じてFRBが政府の「何でも屋」になっていると主張している。中央銀行の権限等について明確な線引きをし直すことを求めている。

「長期停滞論」には与しないと表明

こうしたウォーシュ氏のFRB改革案は、どのような金融政策運営を示唆するのだろう。(1)のインフレ目標の見直しは、低いインフレ率でも物価安定という目標を達成しやすくなるため、「タカ派」の政策運営につながる。(6)FRBの権限縮小も、「バランスシートの縮小を急げ」と読み換えれば、「タカ派」的である。一方、(2)賃金上昇への寛容さや、(4)のトレンドの変化に合わせたゆっくりとした政策変更という点では、「ハト派」的な政策運営が示唆される。

FRB改革案とは別のイシューに関するウォーシュ氏の主張についても、そこから金融政策の方向性を読み解くのは難しい。

ウォーシュ氏は「実質均衡金利が低下してしまっている」という長期停滞論には与(くみ)しない。その点では、政策金利を低く抑える必要はないことになり、利上げのスピードをゆっくりしたものにする必要性は薄れる。一方、ウォーシュ氏は、トランプ政権の減税や規制緩和によって高成長が達成できると考えている。この「高成長」とは、潜在成長率の上昇を意味している。サプライサイドが強化される分、インフレへの警戒感は後退することになるので、FRBは利上げを急ぐ必要がなくなる。

このように、ウォーシュ氏の主張は、市場参加者の多くが指摘するほどタカ派一辺倒というわけではない。むしろ同氏の主張からは金融政策に対する整合的な首尾一貫した含意が読み取りにくいのである。ブラックボックスとは言わないまでも、ウォーシュ氏の金融政策には不透明感が強い。現在の金融政策スタンスをどう考えるか、同氏がそれを明確にするまでは、同氏の議長指名は金融政策に関する不確実性を高めるのではないかと懸念される。