東芝と米ウエスタンデジタルとの訴訟合戦

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●トリレンマに陥っている東芝

 東証2部に降格した東芝が8月10日、監査法人の「限定つき適正」を得て、2017年3月期の決算を報告した。それによれば、16年度は売上高が4兆8708億円、営業利益が2708億円の黒字、最終純損益が9657億円の赤字だった。そして、17年3月末時点での債務超過額は5529億円に確定した。

 この債務超過を18年3月末までに解消するために、東芝メモリを2兆円で売却しようとしているが、極めて困難な状況に直面している(表1)。

 東芝の取締役会が6月21日に優先交渉権を与えた産業革新機構を中心とする「日米韓連合」は当初、融資だけをするはずだった韓国SK hynixが転換社債を要求し、将来の議決権を求めてきた。その結果、9カ月は時間がかかるといわれる独占禁止法の審査の対象となった上に、東芝とNANDフラッシュメモリを共同生産している米ウエスタンデジタル(WD)が猛反対している。

 WDには米ファンドのKKRが出資協力する模様だが、「東芝メモリ事業の分社化も売却も契約違反」と主張して、東芝と3件の裁判を闘っている(図1)。

 そのうち、7月28日に行われた米カリフォルニア州上級裁判所における2回目の審理では、「東芝メモリの売却差し止め」の仮処分の判決が出るかどうかに注目が集まっていたが、実際の判決は、「東芝に対し売却完了の2週間前までにWDに通知するよう命令する」という中途半端な内容だった。米裁判所は売却差し止めに関する判断を避け、1〜2カ月後にパリで行われる国際仲裁裁判所に下駄を預けたのかもしれない。

 この国際仲裁裁判所で判決が出るまでには数年以上を要するため、WDに売却すべきとの見解も聞こえてくる。しかし、WDはNANDの同業他社となるため、SK hynixと同様に独禁法の審査が必要となり、それには最低9カ月かかる。

 唯一、独禁法に抵触しない台湾の鴻海精密工業(ホンハイ)の陣営は、日本政府が持ち出してきた外為法に違反する。したがって、日本政府が首を縦に振らない限り、買収することができない。そして、シャープの買収をめぐって煮え湯を飲まされ、恨みを抱いている経済産業省が、面子にかけて買収を許すことはなさそうだ。

 要するに、東芝は、東芝メモリを18年3月末までに売却して債務超過を回避したいが、その買収候補者は、いずれも問題を抱えており、スムーズに売却できないのである。東芝は3陣営のどこにも売ることができず、にっちもさっちもいかない「トリレンマ」状態に陥っており、上場廃止までの時間は刻一刻と迫りつつある。

●どいつもこいつも冷静さを欠いている

 筆者としては、知恵を絞りアイデアをひねり出せば、上述した3陣営は、もっとスマートに東芝メモリを買収することができると思っている。また東芝本体も、メモリ事業を売却せずとも、生き残る手段はいくらでもあるように思う。

 しかし、東芝も、WDも、革新機構及び経産省も、ホンハイも、それぞれ、全員パニックになっているか、面子にかけても負けられないと“ガキのケンカ”をしているか、過去の怨念から復讐の鬼と化しているか、頭に血が上って激怒しており、どいつもこいつも冷静な分析や判断ができない状態にある。

 昨年末に東芝の原子力事業で巨額損失が発覚して以降、東芝関係の記事を書き続けている筆者としては、いい加減、食傷気味となっており、最近は呆れ果てながらこの騒動を見続けている。

●東芝の売上高におけるストレージ&デバイスの存在

 さて、2カ月遅れではあるが、しかも「限定つき適正」という条件付きではあるが、東芝が17年3月期の決算を報告したので、そのデータを基に、さまざまな分析を試みてみよう。東芝の決算資料には、来期18年3月期(17年度)の予測も記載されているので、これも考慮に取り入れたい。

 まず、東芝全体の売上高、NANDを含むストレージ&デバイスの売上高、およびそれが東芝全体の売上高に占める割合の推移をグラフにしてみた(図2)。ストレージ&デバイスという事業名は15年度からの呼称で、それ以前は電子デバイスと呼んでいたが、些細なことなので考慮しないことにする。

 東芝全体の売上高は、07年度にピーク(7兆6681億円)があり、その後は6兆円台を推移していた。ところが、15年度以降は5兆円前後に低下した。これは、テレビなどの家電事業やPC事業を売却したことによるものだろう。

 一方、NANDを含むストレージ&デバイスは、1〜2兆円の間を推移しており、平均すると1.5兆円くらいであろう。15年度以降は若干増加傾向にあり、2兆円を視野に入れている。

 そして、ストレージ&デバイスが東芝全社の売上高に占める割合は、2000〜14年までは、20〜26%くらいだったが、15年度以降は30.6→34.9→38.6%と、増加傾向にある。これは、NANDの売上高が増大している上に、その一方で東芝全体の売上高が減少していることが原因であると考えられる。

 要するに、東芝全体の売上高のなかでは、NANDを含むストレージ&デバイスの占める割合が増大しつつあるといえる。

 東芝の営業利益におけるストレージ&デバイスの存在

 次に、東芝全体の営業利益、ストレージ&デバイスの営業利益、およびそれが東芝全社の営業利益に占める割合の推移を見てみよう(図3)。

 東芝全社の営業利益は01年度のITバブルの崩壊、08度年のリーマン・ショック、15年度の粉飾会計のときに、それぞれ3767億円、2502億円、4830億円の赤字に陥った。しかし、それ以外のときは、概ね2000〜3000億円くらいの黒字を計上している。特筆すべきは、17年度は4300億円の黒字の予測となっており、2000年以降では最高の営業利益である。

 ストレージ&デバイスの営業利益は、赤字に陥ったときを除けば、12年度までは概ね1000億円前後となっており、東芝全社の営業利益に占める割合は、バラツキはあるものの30〜60%辺りを推移している。

 ところが、13年度以降は粉飾会計が発覚した15年度を除くと、ストレージ&デバイスが占める割合が極めて大きくなっている。具体的な数値を挙げると、13年度が82.0%、14年度が127.1%、16年が91.2%、17年度が96.5%となっている。

 ここからわかることは、ここ5年間を見れば、東芝の営業利益のほとんどを、ストレージ&デバイスが叩き出しているということである。つまり、東芝とは営業利益の面から見れば、5年前から総合電機メーカーなどではなく、ストレージ&デバイス一本足打法の企業であるといえる。

●もしもNANDがなかったら

 東芝は、粉飾決算が発覚した15年度以降、事業構造をエネルギー、インフラ、リテール&プリンティング、ストレージ&デバイス、インダストリアルICTに改変した。このなかで、ストレージ&デバイスは売却の対象となっているNANDと、それ以外のデバイスに分けられる。

 そこで、2015年以降の3年間について、改変された事業別の売上高や営業利益を詳細に見てみよう。そして、もしNANDを売却したら、東芝がどのような企業になるかを明らかにしたい。

 まず、売上高を見てみよう(図4)。図4AはNANDがある場合であり、図4BはNANDがない場合である。

 NANDの売上高は、15年8456億円、16年8972億円、17年1兆1639億円である。もしNANDを売却してしまってこれがなくなったと仮定すると、東芝の売上高は、15年度は15.3%、16年度は18.4%、17年度は23.4%の減少となる。

 次に、営業利益を見てみよう(図5)。図5AはNANDがある場合であり、図5BはNANDがない場合である。

 15年度は粉飾会計が発覚した年であり、東芝は4830億円の赤字を計上していた。ところが、その年のNANDは1100億円の黒字だったのである。したがって、もしNAND事業がなかったと仮定すると、15年は4830億円の赤字が5930億円に膨らむのである。

 同様に、16年度は2708億円からNANDの営業利益1866憶円(68.9%)がなくなり、残りは842億円(31.1%)になる。17年度は4300億円からNANDの営業利益3712億円(86.3%)がなくなると、残りはたったの588億円(13.7%)になってしまう。

 要するに、東芝からNANDがなくなると、その営業利益の70〜90%近くがなくなる計算になる。残りはもはやカスである。

●NANDがなくなった東芝と東芝メモリ

 表2に、NANDがある場合の東芝、NANDを売却した場合の東芝、売却された東芝メモリの実態を比較してみた。使用したデータは17年度の予測値である。

 NANDを売却しなかった場合の東芝は、売上高4兆9700億円、営業利益4300億円、営業利益率8.7%、従業員数15万3492人、一人当たり売上高3238万円の会社である。世界の優良製造業では、一人当たり売上高が5000万円〜1億円超であることを考えると、東芝の一人当たり売上高3238万円は高いとはいえない。

 しかし、NANDを売却した東芝はもっと悲惨で、売上高3兆8061億円、営業利益588億円、営業利益率1.5%、従業員数14万4492人、一人当たり売上高2634万円になってしまう。特に、営業利益率1.5%というのは、ちょっと景気が悪くなればすぐに赤字に陥る危険な値だ。

 一方、売却された東芝メモリは、売上高1兆1639億円、営業利益3712億円、営業利益率31.9%、従業員数9000人、一人当たり売上高1億2932万円と超優良企業になる。特に、製造業としては、営業利益率31.9%と一人当たり売上高1億2932万円は素晴らしい業績といえる。

 結論を述べよう。東芝とは、総合電機メーカーなどではなく、NAND一本足打法のメモリメーカーである。東芝からNANDを除けば、後はカスしか残らない。東芝が真剣に生き残りを考えるのなら、NANDを中心に据えた経営戦略を立案すべきである。17年3月末の債務超過5529億円などは、NANDの営業利益2年分で完済できる金額である。東芝の経営陣は、もっと知恵を絞り、アイデアを出せ。打開策は、必ずある。
(文=湯之上隆/微細加工研究所所長)