米国の株価好調が続いています。ダウ工業株30種平均が8月8日まで9営業日連続で史上最高値を更新するなど(9日に11営業日ぶりに下落、10日も続落)、相場にかなり過熱感が出てきたようにも見えます。

 世界的に株価が好調なのは、経済が「熱過ぎない」「冷た過ぎない」適度な成長を続ける、いわゆる「ゴールディロック」の状態にあるからです。熱過ぎれば、金利が上昇する(=債券が下落する)ことで株価に下落圧力が加わります。反対に、冷た過ぎれば、企業収益の見通しが悪化することで株価に下落圧力が加わりますが、そのどちらでもないということです。米国株の場合は、今年のドル安が追い風になっている面もあるでしょう。

利上げ観測高まれば株価に向かい風も

 したがって、米株高が曲がり角を迎えるとすれば、それはゴールディロックが崩れる時かもしれません。まず、米景気が過熱する兆しがないわけではありません。7月の失業率は4.3%と、今年5月と並んで約16年ぶりの低水準となりました。連邦準備制度理事会(FRB)は4%台後半を完全雇用水準と見ており、今年4月以降は失業率がそれを下回っているため、労働市場の需給逼迫がいつ賃金インフレにつながっても不思議ではないのです。

 現実には賃金は伸び悩んでおり、インフレ率も伸びが鈍化しています。そうした状況を受けて、市場は来年末までに2回以上の利上げが実施される確率を5割未満としか見ていないようです。もっとも、賃金など今後の状況次第で金融政策見通しは大きく変わりえますし、それが株高反転のきっかけになる可能性も否定できません。そして、利上げ観測がドル高につながれば、株価への追い風が向かい風に変わることにもなるでしょう。

 一方、米国の景気拡大局面はすでに9年目に入っています。第二次世界大戦後の11回の拡大局面の平均は58カ月であり、そろそろ景気後退を迎えてもおかしくないとの見方もあります。ただし、寿命だからというだけで景気拡大が終焉することはありません。何らかの理由が必要です。

 米主要経済紙が先日、失業率が現在と同様の水準に低下した過去のケースはろくな結末にならなかったという趣旨の記事を掲載しました。いわく、失業率が4%前後まで低下した1990年代終盤は2000年のIT株バブルの破裂につながったし、同様に2000年代半ばは住宅市場のブームと崩壊をもたらした、と。

「○○ショック」で投資家心理一変も

 しかし、この両ケースで「ろくな結末」にならなかった原因は、失業率が低水準だったことではなく、それに対応して金融政策が大幅に引き締められたことです。

 IT株バブル破裂の直前、FRBは1年間に6回計1.75%の利上げを実施し、政策金利は6.5%まで上がっていました。住宅ブーム崩壊前には、2年間に17回全ての連邦公開市場委員会(FOMC)で利上げが決定され、政策金利は利上げ前の1%から5.25%に上昇していました。いずれも、インフレ率は2%程度だったので、インフレ分を調整した実質での政策金利はそれぞれ4.5%、3%と大幅なプラスでした。言い換えれば、景気にブレーキをかける強い金融引き締めが行われていたのです。

 現在、金融政策は非常に慎重に運営されています。インフレ率は1%台半ば、政策金利は1.0〜1.25%で、実質政策金利は小幅マイナスです。前述のように、金融政策見通しは大きく変わりえますが、今のところ景気をオーバーキルするリスクは小さそうです。もちろん、経済ファンダメンタルズの変化よりも先に、投資家心理が一変するケースもありえます。「○○ショック」の類です。投資家が備えていないから発生するショックを事前に想定することは難しいといえます。

 ただ、あえて挙げるとすれば、真っ先に頭に浮かぶのはワシントンのゴタゴタでしょう。秋には、予算やデットシーリング(債務上限)に関連して、政府機関の一部閉鎖やデフォルト(債務不履行)が起きる可能性はゼロではありません。難航している税制改革やインフラ投資が白紙となれば投資家心理を冷やしかねず、また、緊張が高まる東アジア情勢の急変などが候補に挙がる可能性もあります。

(株式会社マネースクウェア・ジャパン チーフエコノミスト 西田明弘)