日銀の金融政策は日本国内の景気拡大にはほとんど結びついていない


 第2次安倍政権の成立を受け、日銀は2013年4月から「異次元緩和」と称する量的・質的緩和政策を開始しました。さらに2016年2月からは、政策金利をマイナスまで引き下げるマイナス金利政策を導入して、インフレの拡大、ひいては景気拡大を目論んできました。

 しかし当初掲げたインフレ目標は現在に至るまで達成できていません。「景気拡大期間がバブル期超え」という政府の実績アピールもむなしく、「実感なき景気拡大」とも言われるように、その成果は疑問視されています。

 日銀の政策は、株価上昇や為替操作において一定の成果を上げてはいるとはみられるものの、日本国内の景気拡大にはほとんど結びつかず、結局のところ「ほとんど貢献していない」と言わざるをえません。

 それは一体なぜでしょうか。今回は、その主な要因を分析してみたいと思います。

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金融緩和にもかかわらず伸び悩む設備投資

 日銀は、ゼロ金利から過去に例のないマイナス金利にまで政策金利を引き下げ、金融機関、ひいては民間企業に国内投資を促してきました。

 しかしこうした日銀の金融緩和策にもかかわらず、日本の国内投資状況は現在芳しいものではありません。

 国内投資を分析する重要指標の1つである設備投資額に着目してみましょう。下のグラフをご覧ください。日銀が量的・質的緩和政策に踏み切った2013年以降、設備投資額は確かに伸び続け、前年比増加率もそれ以前と比べて上昇しています。ところが絶対値で見ると、2015年の設備投資額(42.6兆円)はリーマンショック前の水準である2007年(44.6兆円)をいまだ下回っています。

日本の設備投資額と増加率の推移(出典:財務省「法人企業統計調査」)


(* 配信先のサイトでこの記事をお読みの方はこちらで本記事の図表をご覧いただけます。http://jbpress.ismedia.jp/articles/-/50463)

 企業の業績自体は回復傾向にあります。また、過去に例のないマイナス金利政策が導入されており、東日本大震災の復興需要や2020年の東京五輪向け建設需要も旺盛です。それにもかかわらず増加率がこの程度に留まるというのは、いささか物足りないという気がします。

 実際、筆者に限らず多くのシンクタンクが設備投資の伸び悩みを指摘しています。三井住友信託銀行は「調査月報2016年5月号」の中で、設備投資対キャッシュフロー比率や実質金利の指数関数を用いてよりテクニカルに分析し、“近年は金利低下が投資行動の促進に結び付きづらい”という結論を導き出しています。

 政府や日銀の政策にもかかわらず、一体なぜ設備投資が増えないのでしょうか。この疑問に対する回答は各方面から指摘されており、筆者も同じ見解です。その理由は単純です。つまり、国内にはめぼしい成長産業や投資先がなく、投資に対するリターンが見込めないからです。

海外投資は活発な状態が続く

 日本国内の設備投資が伸び悩むのを尻目に、日系企業の海外投資額は活発な状況が続いています。

 下のグラフは、直近10年間の日系企業の海外投資額を示す「対外直接投資額」と、その増加率をまとめたデータです。2008年のリーマンショック、2011年の東日本大震災前後をはじめ増加率には大きな波がありますが、対外投資額は全体的には伸び続けており、2013年時点でリーマンショック前の水準を上回っています。

日本企業の対外直接投資額と増加率の推移


 日銀の金融緩和が始まった2013年以降の増加率は、2014年はわずか2.2%増、2015年に至っては1.2%減となっており、一見すると伸び悩んでいるように見えます。ただし、上のグラフは米ドル換算データである点に留意する必要があります。当時は日銀の政策によって大幅な円安が起きていました。日本円ベースであれば、日系企業の海外投資熱はこの時期も高い海外投資熱が保たれていたと考えられます。現に、再び円高に振れた2016年は24.3%増と急激な伸び幅を示しており、直近の2017年第1四半期も前年同期比29.7%増の533億米ドルという数値が報告されています。

 では、国内の設備投資が伸び悩む一方で、なぜ海外投資が伸び続けているのか。

 その最大の理由は、日本国内とは対照的に、海外には成長する産業や市場があり、投資に対するリターンが期待できるからです。

 工場建設ひとつとっても、日本国内に建設するより、将来を見据え発展途上国に建設することがほぼ定石となっています。今後、大規模な工場建設は日本国内では行われないという悲観的予測すらも一部で出ています。

海外投資に利用される日本の低金利

 ここで、話を日銀の金融緩和政策に戻しましょう。筆者が仕事で関わっている日本企業は、海外投資のための資金を調達する場合、ほぼ間違いなく日本の金融機関から融資を受けています。

 日本の金融機関に融資してもらう理由は、普段の取引行であることに加え、日銀の金融緩和政策のおかげで金利が海外の金融機関よりも低いからです

 言い換えれば、日本企業は日銀の超低金利を利用して、国内投資ではなく積極的に海外投資を行っているということになります。

 仮に日本企業が海外投資によって得たリターンを国内に還元させる、具体的には日本国内の賃金や配当、ひいては投資に回すというのであれば、日本経済への貢献も認められます。しかし設備投資が伸び悩んでいる現状を察するに、実際には日本企業が海外投資によって得たリターンはまた別の海外投資に利用されるパターンが今のところ多いように思われます。こうした現況こそが「実感なき景気拡大」という現状に結びついているのではないでしょうか。

 では、このような日本の低金利融資を受けた海外投資が続くと、今後どうなるのでしょうか。

 第1に日本国内への設備投資が疎かになることで、雇用、景気の拡大が伸び悩み、産業の空洞化が拡大することが予想されます。

 さらに悲観的な予想を述べると、安易な海外投資の失敗によって日本が保有する資金が海外に流出する危険性もあります。現実に、このところ海外企業買収の失敗による損失補填のため、巨額の損失を計上する例が相次いでいます。損失を出した企業自身だけならばともかく、融資を行った金融機関も一部債務放棄を迫られるならば、もはや海外への資金流出といって差し支えないでしょう。

成長産業や市場の育成こそが真の課題

 以上の分析から、筆者は、日銀の金融緩和政策は株価上昇や為替操作には効果を挙げているものの、日本国内の景気拡大にはほぼ全く貢献していないと考えます。

 日本政府の債務負担軽減、円安による輸出型企業への追い風などもあるため全く無意味であるとは言い切れません。しかし、今の日本の状況では景気拡大策には到底なりえないでしょう。

 では、今、何が必要なのか。それは、円安を促すことでも企業の業績をただ高めることでもありません。本当に必要なのは、いかに国内投資を促すか、です。リターンが期待できる成長産業や市場を日本国内で育成することに尽きるでしょう。

 とはいえ、少子化で市場縮小がほぼ確実視されている日本の現状は、非常に厳しいものがあります。目下期待できるのは、もはや製造業ではなく、直接外貨を得られる観光業だけではないかというのが筆者の率直な考えです。

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筆者:花園 祐