金利上昇に伴う日銀の“危機”が指摘されている。だが本質的な問題は、日銀の「親会社」である政府の支払い能力だ。


 日本銀行が量的緩和を縮小する「出口戦略」が公然と語られ始めた。FRB(米連邦準備制度理事会)はすでに政策金利を上げ、ECB(欧州中央銀行)も今年中にテーパリング(資産購入の減額)を始める方向だ。日銀もテーパリングを始めるのは時間の問題だ。

 出口では金利が上がるので、日銀の保有する資産に評価損が発生する。黒田総裁は5月10日の衆議院財務金融委員会で「長期金利が1%上昇したら、日銀が保有する国債の評価損が23兆円程度になる」と答えた。これは日銀の自己資本6兆円を上回るので、17兆円の債務超過になる。これを「日銀が倒産する」などと騒ぐメディアもあるが、本当だろうか。

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債務超過になっても日銀は機能する

 出口戦略は、いずれにせよ避けられない。マイナス金利は世界史上にも前例のない異常事態なので、今の450兆円以上のマネタリーベース(日銀の発行する現金)をこれ以上増やすのは危険だ。金利が上昇したとき、莫大な評価損が発生するからだ。

 次の図のように長期金利は、1974年に発行が始まったときは8%台で、80年代には10%を超えたこともある。2%を切ったのは1997年で、それ以来ずっと低金利が続いているが、世界的に超低金利の局面は終わった。

国債(9年物)の金利(%)、出所:財務省


 長期金利が2%ぐらいになることは十分ありうるが、そのとき日銀は約40兆円の債務超過になる。河野太郎氏など自民党の行政改革推進本部が4月に出した 「日銀の金融政策についての論考」は、そういう事態への懸念を表明している。

日銀は相応の引当金や準備金を保有し対応しているものの、上述のように損失が膨らむと、日銀の国庫納付金の減少を通じて政府の財政収支にも負の影響をもたらす。さらに万が一にも損失が想定外に拡大し引当金や準備金を上回ってしまうと、いよいよ日銀は債務超過に陥る。

 ここでは日銀の債務超過が最大の危機とされているが、そうだろうか。もちろんそれは非常事態であり、「先進国の中央銀行のなかで、債務超過に陥った中央銀行は存在しない」ので、何が起こるかは分からないが、今でも含み損を計算すると債務超過だ。

 日銀は政府の子会社のようなものだから、政府全体として資産超過であればよい。その担保は将来の徴税能力だが、政府債務をすべて返済する必要はない。日銀は評価損を計上しなくてもよいので、短期的にはオペレーションは可能だ。最悪の場合でも日銀券を印刷できるので、債務不履行はありえない。

「国債神話」が終わると何が起こるか

 金利が上がると日銀が債務超過になる可能性は想定されており、大事件になるとは考えにくい。問題は民間銀行である。金融機関の合計(ゆうちょ銀行を除く)で約100兆円の国債を保有しており、特に地方銀行と信用金庫の合計がメガバンクとほぼ同じだ。

 融資先の少ない地方金融機関にとっては、1000億円貸し出せる企業はまずないが、国債なら1000億円買えば、金利0.1%としても1年で1億円の利益が出る。国債は日銀が利益を保証してくれる、ノーリスクの魅力的な投資なのだ。

 銀行が信じているのは、国債価格が下がることはないという神話である。前の図を上下逆にすると国債価格の推移になるが、ここ10年ほぼ単調に上がり続け、価格は15年で約2倍になった。これはかつて地価が下がることはないと信じられていた「土地神話」と同じだが、国債は日銀が買い支えているので「国債神話」はさらに強力だ。

 これが日銀が出口を出られない原因である。国債の買い支えをやめると、銀行は値下がりを恐れて国債を売る。テーパリングぐらいは銀行も織り込んでいるだろうが、そこから先が難しい。金利が1%上がると、5兆円以上の評価損が発生するので、債務超過になる銀行が出るだろう。このとき自己資本の少ない地銀や信金で取り付けが発生すると、全国に波及するおそれがある。

 現代の取り付けは、銀行の店の前に客が並ぶという古典的な形では起こらない。それは企業が大口定期預金を引き出すという形で、静かに起こるのだ。特に今はペイオフで1000万円以上の預金は保証されないので、大口の顧客ほど早めに引き出す。

 それが1990年代に起こり、2008年以降のアメリカの金融危機でも起こったことだ。シティバンクやゴールドマン・サックスは「大きすぎてつぶせない」が、地方銀行は必ずしも救済されなかった。

「最後の貸し手」機能の整備が必要だ

 要する金利が上昇すると、土地神話の崩壊した1990年代と同じような(もっと大規模な)金融危機が起こるおそれが強い。このとき日銀が通貨を大量に供給する最後の貸し手になれば、取り付けなどの一時的な危機には対応できるが、本質的な問題は、日銀の「親会社」である政府の支払い能力だ。

 日銀が債務超過になっても、政府が資本増強すればオペレーションは維持できるが、日銀は独立採算なので、その資本は最終的には一般会計から支出しなければならない。それをただちに全額出す必要はないが、国会が認めるかどうかは分からない。

 しかも資本注入の財源は国債で調達するしかないので、金利がさらに上昇する。通常は金利上昇で物価は抑制されるが、こういう状況で金利が上がると財政赤字が増えるので財政インフレが起こり、それが金利上昇を呼ぶスパイラルに入るおそれがある。

 それを防ぐために必要なのは、政府と日銀のバランスシートの統合である。日銀が債務超過になっても、政府との合計で資産超過になっていればよい。民間銀行の取り付けも、政府と日銀が機動的に資本注入すれば最小限度で食い止められる。

 こう書くと、日銀の独立性を侵害するという批判が出てくるだろう。自民党の提言も「金融政策における中央銀行の独立性は、近代国家が何より尊重しなければならないルールである」というが、これは誤りだ。

 中央銀行の独立性はたかだか1980年代以降のルールで、日銀法が改正されたのは1998年である。それは政治家のバラマキ財政による「インフレバイアス」から中央銀行を守るルールだが、現代には適していない。今はむしろインフレにしようとしてもできないからだ。

 逆にいうと今でも、日銀は独立していない。370兆円も国債を買い入れる巨大な「財政政策」をやっているが、国会は事後承認するだけだ。政府が日銀を事前のルールでコントロールするとともに、「最後の貸し手」による危機管理体制を整える必要があろう。

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筆者:池田 信夫