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米トランプ政権がドル高の是正を模索しているとの見方が根強くある。では、1985年の「プラザ合意」の再現はあるのだろうか。

米国を含む主要先進国が合意の上で「ドル高是正」を表明し、市場介入を含めて政策協調を行うという意味での「プラザ合意」が再現されるかといえば、それは難しいだろう。仮に「新プラザ合意」があるとしても、それはかなり違った形になるのではないか。

それを考察する前に、まずオリジナルのプラザ合意を振り返っておこう。

プラザ合意とは、日米独英仏、いわゆるG5の財務大臣が、1985年9月22日にニューヨークのプラザ・ホテルでドル高是正のための政策協調で合意したことを指す。

共同声明では、「主要な非ドル通貨が対ドルで、秩序を持って一段と上昇することが望ましい。そのために、より緊密に協調する準備がある」と宣言された。これはドル高是正のために協調介入を行う準備があることを公言したに等しい。

プラザ合意の直接のきっかけは、ドル高の弊害が顕著になったことだ。

発端は、81年の共和党レーガン政権の誕生まで遡る。レーガン大統領は、米ソ冷戦の最中(さなか)、「強いアメリカ」を標榜して軍備増強を進める一方で、大規模な減税を断行。いわゆる「レーガノミクス」である。

一方で、非国防支出の削減に失敗したことや、期待したほど税収が上がらなかったことで、財政赤字は大幅に拡大した。

また、国内の旺盛な需要に供給が追い付かなかったことや、インフレ抑制のための高金利が海外資金を引き付けてドル高になったことで、貿易赤字、ひいては経常赤字が大幅に拡大した。財政収支の赤字と経常収支の赤字は「双子の赤字」と呼ばれた。

ドル実効レートは、レーガン大統領就任時の81年1月から85年3月のピークまで40%以上も上昇した。その結果、米企業の対外競争力は大いに阻害され、産業空洞化の懸念から貿易保護主義が台頭していた。上述したプラザ合意の共同声明でも、「米国の経常赤字を背景とした保護主義圧力は、相互に破壊的な(mutually destructive)報復合戦につながる恐れがある」と指摘されていた。

今回、プラザ合意の再現が難しいと考える理由はいくつかある。

まず、ドル高が行き過ぎだとは言い切れない点だ。現在のドル実効レートは、黒田日銀の量的緩和第1弾によってドル高円安が始まる直前と比べても30%弱しか上昇していない。トランプ政権誕生時からは3%の上昇にとどまる。

そもそも、米企業収益が好調で、NYダウが最高値圏にあるなかで、産業空洞化が懸念されるほどのドル高になっているとは考えにくい。また、景気循環的にみても、完全雇用がほぼ達成されている状況で、一段の景気刺激につながるドル安は必要ないだろう。

次に、トランプ大統領が主張する国防費の増額や大規模減税はまだ実現していない。レーガノミクスにも擬せられる「トランプノミクス」が実現して、あるいは現実味を帯びて、ドルが高騰した時こそ何らかの対応が必要になるのかもしれない。

また、少数の主要先進国間で政策協調してもかつてほどの意義はないだろう。85年当時、米貿易赤字のうち約4割が対日分であり、対日独仏英の4か国分で5割以上を占めた。ところが、2016年では、米貿易赤字に占めるそれら4か国のシェアは2割に過ぎない。

したがって、現在の政策協調は、主要国間だけでなく、新興国も加わったG20などの場で包括的に行われる必要があるだろう。利害関係者が増える分、調整が難しいのは言うまでもない。

現在の米貿易赤字の半分近くは対中国分である。したがって、政策協調に中国が加わることは不可欠であろう。ただし、4月の米財務省為替報告は、トランプ大統領の公約に反して、中国を為替操作国として認定しなかった(事前に公表されている条件に照らせば、操作国に認定されないのは明らかだったが)。また、トランプ大統領は、北朝鮮に対して強硬姿勢を取るなかで、中国に協力するよう圧力をかけており、為替・通商問題は後回しにすることを示唆している。

そして、ドル高是正を上手くソフトランディングさせられる保証はない。プラザ合意も当初10%程度の調整を狙って協調介入が行われたとされるが、その後ドル安に歯止めがかからなくなった。為替相場の安定を狙った87年2月のルーブル合意も奏功せず、ドルが88年4月にいったん底打ちするまで、プラザ合意から30%近くも下落した。

最後に、ドルが下落した場合の悪影響は、現在の方がはるかに大きいかもしれない。85年当時、米国債発行残高に占める外国人保有比率は13%。現在はそれが40%近くなっている。当局によるドル高是正(ドル安誘導)が明らかになれば、外国資金は米国債市場から流出するだろう。それは米国債価格の急落(=市場金利の急騰)を招きかねず、米経済に大きな打撃となりうるだろう。

ところで、トランプ大統領は、1988年から95年にかけてプラザ・ホテルの全部または一部を所有していた。浅からぬ因縁と言えるかもしれない。

○執筆者プロフィール : 西田 明弘(にしだ あきひろ)

マネースクウェア・ジャパン 市場調査部 チーフエコノミスト。1984年、日興リサーチセンターに入社。米ブルッキングス研究所客員研究員などを経て、三菱UFJモルガン・スタンレー証券入社。チーフエコノミスト、シニア債券ストラテジストとして高い評価を得る。2012年9月、マネースクウェア・ジャパン(M2J)入社。現在、M2JのWEBサイトで「市場調査部レポート」、「市場調査部エクスプレス」、「今月の特集」など多数のレポートを配信する他、TV・雑誌など様々なメディアに出演し、活躍中。
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(西田明弘)