日本の株価上昇相場は始まったばかり、まだまだ上がる

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1980年代後半から90年初頭にかけての「バブル景気」(以下、80年代バブル)は、73年と79年に起きた2度の「オイルショック」の後に起きた現象です。

オイルショックから抜け出そうとしたアメリカは80年代前半、ロナルド・レーガン大統領による景気対策、いわゆる「レーガノミクス」によって景気回復のムードが高まり、日本も対米輸出をテコに景気が回復し始めました。

ところが85〜86年、日本は「円高不況」に見舞われます。G5(先進5カ国蔵相・中央銀行総裁会議)での「プラザ合意」により、ドル高修正へ為替の協調介入が実施されたからです。これを受け、日銀は公定歩合を引き下げるなど金融緩和策に乗り出しました。

しかし円高になると、海外の高級ワインや輸入車、高級ブランド品などが安く買えるようになって消費が拡大し、景気はすぐに再び拡大基調に転じます。

当時の石油価格はオイルショックの反動から供給過剰気味となったこともあり「円高、原油安、金利安」が実現。この状況は「トリプルメリット」などと呼ばれ、株価を押し上げる原動力にもなりました。

ほどなくして「カネあまり」「財テク」などといった言葉が躍るようになります。その象徴的な出来事が、87年2月、NTT株が上場したときの第1次売り出しでした。

初日は買い注文が殺到して売買が成立せず、翌日ストップ高の160万円で初値をつけたと思ったら、4月には318万円の最高値に。売り出し価格が1株約120万円だったわけですから、それまで株式投資をしていなかったような人でも、株に高い関心を示すきっかけとなりました。

この頃、「株や土地を買えば、必ず儲かる」という風潮が蔓延。一般投資家でも株式の信用取引を恐れず、金融機関は「土地を買うならいくらでも借りてください」と言ってくる。やがて投機的な動きも散見されるようになっていきました。

80年代バブル期の株価が、いかに実際の企業の業績・利益から乖離していたかを東証一部の「PER」(株価収益率)で見ると、85年ですでに30倍を超え、89年には70倍前後に達していました。

「PER」とは、企業の利益水準に対して株価が何倍あるかを示すもので、株式の投資価値を判断するモノサシの1つです。「株価÷1株当たり利益」または「時価総額÷純利益」で算出されます。

例えば、1株当たり利益が10円で、株価が200円ならPERは20倍。PERが上がれば株価は割高、下がれば割安と判断できます。

何倍になるとバブルかという定義はありません。しかし過去の経験から、十数倍〜20倍以下程度であれば適正、それを大きく超える状態が一定期間続くとバブルの兆しあり、と見ることができるのです。

その一方、消費者物価指数の上昇率はほぼ3%以下。いまと比べれば高いと感じるかもしれませんが、極端なインフレが起きていたわけではありません。つまり、明らかに実体経済と株価が、大きくかい離していたと考えられます。

結局、このバブルは、日銀による極端な金融引き締め策と大蔵省による不動産向け融資の総量規制により、一気にはじけてしまいました。

80年代バブル崩壊後、じつはこれまで3回の回復局面がありました。00年の「ITバブル」と07年、つまり「リーマン・ショック」前のことを知る人は多いと思いますが、このほか96年がそれに当たります。それぞれのポイントは図1・2にまとめましたので参照してください。図2に示した企業の「3つの過剰」とは、「借金」「設備」「雇用」のことです。

では、日経平均が2万円超えを持続した2015年の回復局面は、過去3回と比べ違いはあるのでしょうか。私は質が違うと考えています。過去3回の回復局面では、いずれも前回の高値に届くことがなく、それぞれの高値を線で結ぶと右肩下がりのラインになります(図1)。

しかし、15年は初めて前回の高値1万8261円を超えました。つまり回復局面から踏み込んで「長期的な上昇相場」の段階に進んだと見ることができるのです。

また過去3回は80年代バブル崩壊による不良債権問題やデフレ突入、企業の競争力低下などを抱えたままでしたが、今回は、不良債権問題はすでに解決済みで、アベノミクスによってデフレから脱却しつつあることも追い風です。

企業も本当の意味での構造改革が進み、利益の出る体質に変わってきています。先ほどのPERで見ても、80年代バブル崩壊後の回復局面で最も高値をつけた96年6月が約100倍、ITバブルの99年から00年の間には150倍となったこともあり、リーマン・ショック前の07年は20数倍という状況でした。しかし、15年に入ってからは18倍から20倍程度と、適正範囲で推移していました。

さらに、日銀の徹底した金融緩和策は当分の間続くと予想されますので、市場が急激に冷え込むとは考えにくいのです。

最後に、1929年の世界大恐慌以降の米国株の動きと、89年以降の日経平均の動きを重ね合わせると、ちょっとした類似点がありますので、図3として紹介します。こじつけ程度に見てください。

恐慌後のアメリカも3回の回復局面があり、恐慌後25年かけて恐慌前の水準まで株価を回復させました。54年のことでした。日本はバブル崩壊から約25年たったいま、NYダウほどには回復していませんが、構造的な強さを取り戻しつつある点では共通しています。

またNYダウは54年の高値回復後も続伸し、たった5年後の59年には株価がその2倍近い値をつけました。これを単純、かつ乱暴に当てはめれば、東京オリンピックが開催される2020年、日経平均は4万円近くまで上昇することになります。

もちろん、そんな筋書き通りにはいかないでしょう。株価が一本調子で上昇するとも考えられません。しかし、デフレと経済低迷の中で過ごすことが長かった私たちも、そろそろ頭を切り替える段階にきていることは間違いありません。

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岡田晃(おかだ・あきら)
大阪経済大学客員教授・経済評論家。日本経済新聞編集委員、テレビ東京「ワールドビジネスサテライト」プロデューサーなどを経て独立。『やさしい「経済ニュース」の読み方』(三笠書房)など著書多数。

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(小澤啓司=構成 遠藤素子=撮影)